华西证券-苏博特-603916-符合预期，着眼2021年加速年-201027

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华西证券事件概述。

公苏博特司公布2020年三季报。

2020年前三季度，公司实现收入24.5亿元，同比增长6.5%，归母净利润3.02亿元，同比增长20.6%，对应Q3收入10.2亿元，603916同比增长11.8%，归母净利润1.36亿元，同比增长16.1%。

符合预期业绩符合预期，Q3雨季影响销量价格。

公司着眼2021年加速年业绩基本符合我们预期。

根据披露季度经营数据测算，2020Q3，公司实现外加剂销量40万吨左右，同比增长9%左右，实华西证券现外加剂收入8.8亿元，对应Q3平均售价2194元/吨，环比Q2基本持平，同比2019Q3下降40元/吨左右。

由于7-8月雨季较为集中，公司销量受到一定影响，同时部分低端产品价格环比小幅下降，从而一定程度上影响了公司Q3外加剂收入苏博特增速。

Q3环氧乙烷价格环比基本保持平稳，公司综合毛利率受价格影响环比603916小幅下降0.4个百分点至42.9%。

？高性能减水剂符合预期结构升级。

公司Q3高性能减水剂销量31万吨，同比增长15%左右，增速高于外加剂整体，判断主要由着眼2021年加速年于9月公司泰兴产能投产，产能逐渐爬坡，平均售价2209元/吨，环比、同比均下降95-100元/吨左右，环比降幅低于高效减水剂（180元/吨），判断主要原因是泰兴产能投产后，高端产品占比有所提升。

？功华西证券能性材料推陈出新毛利率高。

2020Q3公司功能性材料销量4万吨苏博特左右，同比下降19.3%，判断主要因为雨季使得部分重点工程项目放缓（功能性材料主要用于工程中的特殊需求），但Q3公司功能性材料售价环比上升922元/吨至2711元/吨，判断主要因为高货值创新品种占比显著提升。

此外，我们603916认为功能性材料价格逆势提升也印证了外加剂行业对高性能产品的需求和技术服务需求提升，而非单纯比拼价格。

？检测业务稳符合预期定发展。

我们估算2020Q3公司检测业务收入同比着眼2021年加速年增长10-15%左右，利润率总体保持平稳，体现Q2以来公司检测业务恢复情况较好。

此外8月公司发布针对检测中心员工的激励计划，人才机华西证券制有望进一步理顺，利好未来发展。

？经苏博特营效率持续提升，费用率下降，所得税率提升拖累利润增速。

603916由于信息化管理推进，公司经营效率持续提升。

2020Q3，公司销售费用率12.8%，同比下降4.4个百分点，是公符合预期司利润增速超收入增速的主要原因。

但由于递延着眼2021年加速年所得税于2020Q3转录，公司Q3有效所得税率同比上升8.7个百分点，拖累了整体利润增速。

？Q4销量增速及毛利率预计上行，盈利中华西证券枢提升可期。

由于2020年新批复项目9月逐渐进入启动高峰，且公司泰兴产能爬坡，我们预计Q4公司外加剂销量增速将有所上行，同时伴随高端产品苏博特占比提升，我们同样预计Q4公司毛利率环比改善。

而2021Q1公司大英产能预计投产，全国化布局更加完善，运输费用有望下降，同时随着上游聚醚产能扩603916张，公司品控及毛利率有望进一步增强，未来盈利中枢提升可期。

行业集中度提升符合预期叠加盈利中枢上行，公司未来2-3年仍将保持高速发展。

着眼2021年加速年投资建议。

小幅调整销量、价格、费用率假设，维持盈利预测华西证券大致不变。

预计2020-2022年公司归母净苏博特利润4.59/6.16/8.08亿元，同比增长29.5%/34.3%/31.1%。

维持目标价43.34元及“603916买入”评级。

风险提示需求不及预期，成本高于预符合预期期，系统性风险。