华泰证券-中国中免-601888-3Q利润高增长，关注4Q海南旺季-201027

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离岛带动利润高增长，盈利能力同比提升公司前三季度收入351.38亿元/yoy-2.81%，归母净利润31.64亿元/yoy-24.93%，扣非归母净利润29.92亿元/yo华泰证券y-12.45%，与此前业绩预告一致。

3Q20收入158.29亿元/yoy38.97%，归母净利润22.34亿元/yoy141.90%，海中国中免南新政策带动效应显著。

6018883Q净利率15.13%，同比上升5.61pct，环比2Q上升4.37pct，供应链优势进一步显现。

内循环背景下免税政策有望持续受到政策扶持，中免规模和运营优势领先，有望充分受益政策红利3Q利润高增长，强者更强。

4Q至1Q21海南旺季有望带动收入和利润关注4Q海南旺季环比高增长，年底机场租金扣点有下调可能，维持目标价229.35元，维持“买入”。

离岛新政促进，海南表现靓丽根据海口海关，3Q离岛免税销售额86.1亿元/y华泰证券oy227.5%（不含补购）。

销量排名前三的化妆品、香水中国中免和首饰销量分别为780.1万件、45.8万件和16万件，占比分别为83.5%/4.9%/1.7%；销售额排名前三的化妆品、手表和首饰销售额分别为42.1亿元、10.5亿元和10.5亿元，占比分别为48.9%/12.2%/12.2%。

我们估计3Q离岛补购平台月均销售4-5亿元，估计三亚店销售额为69-71亿元，海南其他门店（海口601888、博鳌、美兰）销售额为29-30亿元。

出入境未恢复，推进新零售疫情影响下预计21年下半年出入境恢复，机场等3Q利润高增长口岸免税店持续受到影响。

公司积极推进新零售战略，日上直邮和CDF关注4Q海南旺季会员购回补销售额。

3Q线上节庆活动环比2Q减少，打华泰证券折促销力度降低，我们估计3Q日上直邮和其它新零售渠道月均销售额分别为10-12亿元和5-8亿元，3Q合计贡献销售额45-60亿元。

谨慎性原则下，公司全额计提机场保底租金，不排除4中国中免Q租金有下调可能。

免税市场扩容，供应链塑壁垒，维持买入4Q海南逐渐进入旺季，新品牌品601888类丰富度增加，加强补货供应能力，离岛免税销售额有望持续环比增长。

新零售渠道3Q利润高增长有望受益于双十一，实现同比高增长。

长期看，关注4Q海南旺季免税政策红利释放，国人海外消费有望加速回流。

政策鼓华泰证券励适度竞争，国内竞争者预计将继续增加。

中国中免我们认为新进入者需一定时间筹备，中期看对中免影响有限。

长期看我们认为免税运营商核心竞争力来自规模和601888运营能力，中免经多年深耕，已形成较强的领先优势，新进入者较难追赶。

维持原盈利预测20/21/22年EPS为1.31/4.17/5.28元，维持目标价229.35元，对应21年EPS目标估3Q利润高增长值55X，维持买入。

风险提示：政策推进不及预期；市内关注4Q海南旺季免税店开展进度不及预期；国内免税牌照壁垒优势减弱。