中泰证券-宇通客车-600066-营收降幅收窄、毛利率逐季恢复-201027

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事件：公司发布2020年3季报，Q3公司实现营收60.03亿元，同中泰证券比减少28.19%；实现归母净利润0.93亿元，同比减少85.48%。

宇通客车Q1-Q3公司累计实现营收136.13亿元，同比减少34.77%；实现归母净利润1.56亿元，同比减少88.21%。

营收降幅收600066窄，毛利率逐季恢复。

Q营收降幅收窄、毛利率逐季恢复1-Q3公司大中客销售2.16万辆（-39.2%），其中Q1/Q2/Q3分别实现销量0.40/0.81/0.95万辆，同比-54.3%/-36.7%/-32.0%，终端需求逐渐恢复。

公司Q1/Q2/Q3营收分别为28.08/48.04/60.03亿元，同比变动-41.97%/-37.40%/-28.19%；实现毛利率15.9中泰证券9%/18.54%/21.44%，同比变动-8.29%/-3.55%/2.70%。

汇兑损益、信用减值影响当宇通客车期业绩。

Q3公司财600066务费用为1.76亿元，同比增加2.05亿元，主要受外币汇兑损益评估变动所致。

信用减值损失1.16亿，同比增加0.营收降幅收窄、毛利率逐季恢复66亿元，主要受应收账款预期信用损失增加所致。

中泰证券受此影响，Q3实现归母净利润0.93亿元，同比减少85.48%。

大中客：替代效应退去、行业需求企稳，销量有宇通客车望从13.4万辆重回18万辆。

600066受“公铁竞争”、私家车分流影响，座位客车市场萎缩，受座位客车萎缩影响，行业整体销量承压，2016年行业销量达到顶峰18.9万辆，2017-2019年持续下滑，2019年销量为13.4万辆。

随着座位客车市场趋稳、新能营收降幅收窄、毛利率逐季恢复源公交透支效应消化，预计大中客行业销量有望从2019年的13.4万辆回升至中枢18万辆。

新能源补贴后期，市场加速中泰证券出清、龙头持续受益，公司市占率有望提升至40%。

随着行业进入补贴后期、市场出清，尾部企业有望加速淘汰，宇通客车份额将向龙头集中。

2019年宇通客车在大中客市场中的市占率为37.1%，同比提600066升2.6PCT；2019年公司在新能源客车市场中的市占率为27.2%，同比提升3.3PCT。

随着市场出清，大中客市场公司市占率2025年左右有营收降幅收窄、毛利率逐季恢复望达到40%。

中长期：公司稳态利润有望超中泰证券30亿元。

随着国内大中客市场企稳回升，中长期大中客销量有望达1宇通客车8万辆。

同时随着新能源进入补贴后期，尾部企业出清，公司在新能源市场市占600066率有望提升。

根据我们对行业销量与公司市营收降幅收窄、毛利率逐季恢复占率的分析，我们预计中长期稳态情况下公司净利润有望超30亿元。

公交需求提升为大中客提中泰证券供长期成长性。

当前公交约占大宇通客车中客销量的六成。

从保有量来看，受铁路以及私家车替代的影响，公路车市场不600066断萎缩，公路营运车辆保有量从2012年高点86.7万辆下降至2018年的79.6万辆。

与此同时，随着城市化率提升，营收降幅收窄、毛利率逐季恢复公交车辆的需求逐年提升，城市公交保有量从2009年的41.2万辆提升至2019年的69.3万辆。

客车是扩大交通多样化、一体化的重要中泰证券组成部分。

当宇通客车前我国城市化水平仍处于较低水平，随着整体规划调控完善、基础设施建设加快以及轨道交通发展的推动，我国城市公交需求将持续提升，为大中客提供长期成长性。

盈利预测与估值建议：随着大中客市场行业景气度600066回升，以及新能源补贴进入后期市场出清公司市占率提升，公司盈利能力有望持续增强。

我们预计公司2020/2021/2022年净利润为15.47/20.5营收降幅收窄、毛利率逐季恢复7/22.78亿元，对应EPS为0.70/0.93/1.03元，给予“增持”评级。

风险提示：新能源汽车补贴政策调整、风险三电成本下降幅度不中泰证券及预期、新能源存量市场过大引起安全问题导致政策缩紧。