中信证券-中国平安-601318-2020年三季报点评：改革持续推进，期待明年估值修复-201028

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公司当前股价已充分反映2020年压力，估值处于相对低位，预计2021年公司业务恢复中信证券增长，有望实现估值修复。

给予公司2021年1.13倍P中国平安EV估值，未来一年目标价为93.49元，维持“增持”评级。

核心指标表现601318较弱，疫情影响深刻且持续。

公司前三季度营运利润同比2020年三季报点评增长4.5%，净利润同比下降20.5%，新业务价值同比下降27.1%，代理人较年初下降10.2%，产险综合成本率同比上升2.9个百分点，核心指标均表现较弱。

从季改革持续推进度环比角度看，虽然较上半年有所改善，但增长也低于预期；承保端主要仍然受线下展业影响，投资端主要受汇丰等港股投资影响。

我们认为，此轮疫情影响并非是一次性的短期影响，需要保险公司全面反思；从线上看，传统保险公司线上布局成效有限，而互联网公司保险业务发展迅速；从线下看，保险代理人触达客户难度大幅度上升、部分社交无法恢复；保期待明年估值修复险公司线下代理人渠道壁垒正在持续承压。

反思保险公司战略，平中信证券安改革有亮点，成效待验证。

我们认为，面对用户线上化、钱包回银行、外资和互联网人才竞争等最新挑战，保险公司应该积极开放平台拥抱第三方流量平台，O2O深度合作提高客户价值；应该定位中高端市中国平安场，打造高素质队伍，凭借高端产品和医疗、养老等高端服务能力打造新的客户价值；应该转变传统重点布局金融地产的投资思路，发挥长久期资金优势，用10年以上视角投资互联网、医疗、养老等相关产业链。

从以上三个视角出发，我们看到平安三季报的一些积极转变，包括：推出平民级线上长期医疗险，与微保等第三方平台开放合作；提升产品力，围绕高端客户打造高端储蓄、医疗、养老产品体系；601318坚持队伍转型，推出新基本法，继续淘汰低端人力，促进队伍质量升级，优才人力占比继续提升。

这些改革虽然成效进展缓慢，但我们愿意给出积极2020年三季报点评评价，如果未来3-5年取得进展，将助力公司业务增长和估值提升。

股价已充分反映2020年压力，20改革持续推进21年有望迎来估值修复。

在业务低基数、公司恢复重视开门红、年金类需求恢复增长等多重因素共同作用下，预期待明年估值修复计公司2021年新业务价值恢复温和增长（预计两位数）；预计在2021良好开局的基础上，公司业务将步入正向反馈，有望带动公司股价实现估值修复。

同时，在经济持续好转，货币政策基调转向稳杠杆的情况下，中信证券预计国债利率有望维持当前相对高位。

随着20、30年期等长期国债、地方债的较大中国平安量持续发行，保险公司的久期匹配结构也正在改善，也将助力公司估值修复。

风险因素：经济增速难以持续改善、线下触达客户难度难以改善、A股港股股市大幅下跌风险、国债收益率750日移动平均面临持续下行601318压力。

投资建议：维持公司AH股“增持”评级，合理估值2020年三季报点评为1.13倍EV，未来一年A股目标价为93.49元，维持“增持”评级。

由于公司三季度NBV低改革持续推进于预期，我们下调公司20/21/22年NBEVPS预测至3.28/3.61/3.97元人民币(前值为3.95/4.34/4.78元人民币)；叠加车险改革对财险的负面影响，下调EVPS预测至74.05/83.02/92.99元人民币（前值为75.10/85.39/96.96元人民币）。

受制于2020年的核心指标较弱表现，公司目前估期待明年估值修复值处于相对低位；公司明年业绩有较大概率恢复温和增长，有望实现估值修复。

根据公司历史平均估值水平，给予寿险分部2021年1.2倍PEV估值中信证券，集团1.13倍PEV估值，未来一年A股目标价为93.49元，维持“增持”评级。