民生证券-值得买-300785-股权激励费用影响单季利润增速，长期业绩加速增长趋势已显-201028

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一、事件概述公司10月27日晚发布2020年三季报，前三季度实现营收5.45亿元，同比增长34.61%，实现归母净利润0.85亿元，同比增长37.84%；单季度看，三季度单季实现营收1.82亿元，同比增长38.83%，归母净利润0.17亿元，同比增长10.83%，扣非归母净利润0.15亿民生证券元，同比增长21.70%。

二、分析与判断营收维持高增长，毛利率下滑和股权激励计提导致单三季度利润增速波动公司三季度实现营收1.82亿元，同比增长38.83%，延续Q2增长水平；由于公司2019年Q4将广值得买告返点的会计政策处理由计入销售费用转为直接结转营收，若按统一口径测算营收增速在46%左右，公司自今年Q2起营收增速同比环比均有提升，在疫情背景下反映出了较强的增长韧性。

成本端：Q3单季度毛利率66.1%，环比Q2下降3.1pct，同比去年Q3下降3007854.3pct，公司毛利率下滑部分由于口径变化，另外也与IT资源使用费和职工薪酬增长有关。

费率端：公司Q3销售费用率21.8%，按返点加回销售费用口径下估算销售费用率25.5%，同比去年Q3仍下降约2pct，公司在销售费用率下降的同时仍股权激励费用影响单季利润增速可维持收入端高增长，反映出较好的增长质量；Q3单季管理费用率达18%，环比Q2上升7.3pct，主因员工股权激励费用增加所致，若加回股权激励费用后公司Q3归母净利润同比增速为65.1%，仍维持高增长趋势。

看全年：由于Q3单季度利润基数相对较小（2019Q1～Q4归母净利润占全年比例分别为15.2%、24.1%、12.5%、48.1%），因此股权激励费用计提对单季度利润影响较大，我们认为一方面应关注加回股权激励费用后的单季利润高增速，另一方面公司Q2以来营收持续维长期业绩加速增长趋势已显持高增长（估算同一口径下Q2~Q3营收增长在45%以上），公司自Q2发布股权激励、CEO更换为实控人、发布定增预案等一系列事件以来，业务端更加重视内容生态的建设和用户增长，同时实质业绩增长提速，我们看好公司导购业务维持稳健利润贡献、同时电商带货服务平台星罗在网红经济行业高速发展的背景下维持业绩高增速，整体业绩增长持续加速。

三、投资建议我们预计2020-2022年公司归母净利分别为1.43/2民生证券.19/3.09亿，同比+20.1%/53.0%/41.3%；2020~2022年对应PE分别为40.7X/26.6X/18.8X。

作为一家互联网内容导购平台，公司在A股具有稀缺性，自身质地优秀、十年间深耕内容导购领域，积累了一群高粘性用户群体；公司未来投入资金开拓直播+短视频业务及自建垂类MCN加强内容导购领域的竞争优势，护城河值得买逐渐深厚，综上，维持“推荐”评级。

四、风险提示：MCN行业市场竞300785争加剧的风险；内容营销平台竞争加剧的风险。