中信证券-海螺水泥-600585-2020年三季报点评：克服雨水扰动实现稳增，成本费用控制优异-201028

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20Q1-Q3收入/毛利/归母净利润同比+11.9%/-0.2%/+3.8%，凭借卓越的中信证券成本费用管理，克服3Q20雨水扰动实现稳增。

3Q20销量稳健，雨水扰动下吨价格环比继续回落并低于去年同期；受益煤价下行吨成本下滑，吨毛海螺水泥利同比小幅回落。

毛利率下降，费用控制优异，现金流稳健，负债600585率继续下降，在手资金充沛。

雨水扰动后长三角领衔全国价格回升，水泥市场已进入旺季，行业景气料持续至明年春节前，全年盈2020年三季报点评利料将稳增。

综合考虑雨水扰动后价格筑底回升，煤价环比上行，及公司良好竞争格局和卓越的成本费用管控能力等因素，我们调整2020年净利润预测至354亿元（原预测为363亿元），维持2021-2022年净利润预测350/337克服雨水扰动实现稳增亿元，对应EPS预测6.69/6.61/6.35元，现价对应PE为7.9x/8.0x/8.3x，维持目标价70.80元（对应2020年2.3倍PB），维持“买入”评级。

20Q1-Q3收入/毛利/归母净利润同比+11.9%/-0.2%/+3.8%，凭借卓越的成成本费用控制优异本费用管理，克服3Q20雨水扰动实现稳增。

公司20Q1-Q3营收1239.8亿元，同比+11.9%；毛利358.2亿元，同比-0.2%；归母净利润247.2中信证券亿元，同比+3.8%，利润增速低于收入增速主要为低毛利的贸易业务占比提升且水泥价格同比下行所致。

期内公海螺水泥司期间费用绝对规模同比-11.5%，凭借优异的费用管理能力，公司克服3Q20雨水扰动实现稳增，3Q20收入/净利润同比+27.8%/+1.1%。

3Q20销量稳健，雨水扰动下吨价格环比继续回落并低于去年同期；受益600585煤价下行吨成本下滑，吨毛利同比小幅回落。

销量上，我们测算公司20Q1-Q3自产水泥及熟料销量约2.30亿吨（同比-1.0%），3Q20水泥及熟料销量约8900吨（同比+3.1%）；价格上，我们测算20Q1-Q3水泥及熟料吨价格约319元（同比-2.0%），我们测算3Q20水泥及熟料吨价格约300元（环比/同比-27/-17元），雨水扰动使得3Q20吨价格环比继续回落并低于去年同期；成本上，我们测算20Q1-Q3水泥及熟料吨成本约170元（同比-3.4%），我们测算3Q20吨成本约163元（环比/同比-9/-14元），在煤价下行及良好管理下，公司2020年三季报点评吨成本环比下滑；毛利上，我们测算20Q1-Q3吨毛利约149元（同比-0.4%），我们测算3Q20吨毛利约137元（环比/同比-18/-3元），吨毛利同比小幅回落。

毛利率下降，费用控制优异，现金流稳健，负债率继续克服雨水扰动实现稳增下降，在手资金充沛。

公司20成本费用控制优异Q1-Q3毛利率28.9%，同比-3.5pcts，主要为低毛利的贸易业务收入占比回升及水泥价格同比下行所致。

期间费用率4.0%（同比-1.0pcts），其中销售/管理/研发/财务费用率为2.3%/2.4%/0.2%/-1.0%，分别中信证券同比-0.5/-0.6/+0.2/-0.1pcts。

销售及管理费用均实现绝对规模下降（分海螺水泥别同比-7.8%/-11.5%）；财务费用-12.2亿元（去年同期-9.6亿元），20Q1-Q3净利息收入16.9亿元（同比+44%）延续较好增长。

现金流方面，经营现金净流入235.1亿元（同比-9.6%），主要为贸易业务规模扩大、预付款增加较多所致；投资现金净流出197.8亿元（去年同期净流出99.2亿元），主要为购买理财产品同比增加所致；筹资现金净流出99.7亿元（去年600585同期净流出82.6亿元）。

202020年三季报点评Q1-Q3资产负债率19.9%（同比-0.5pcts），账面现金+理财约840亿元，在手资金充沛。

雨水扰动后长三角领衔全国价格回升，水泥市场已进入旺季，行业景气克服雨水扰动实现稳增料持续至明年春节前，全年盈利料将稳增。

8月初雨水扰动逐步结束，天气放晴后需求复苏，水泥市场已进入旺季；考虑积压需求料持续释放，逆周期调节下投资强度继续复苏，以及灾后重建相关投资提升，我们预计2H20水泥需求将继续回升，持续性看行业景气料成本费用控制优异持续至明年春节前。

公司全年盈中信证券利料将稳增。

风险因海螺水泥素：疫情出现反复；雨水超预期扰动；逆周期调节及错峰生产不及预期。

投资建议：综合考虑雨水扰动后价格筑底回升，煤价环比上行，及公司良好竞争格局和卓越的成本费用管控能力等因素，我们调整2020年净利润预测至354亿元（原预测为363亿元），维持2021-2022年净利润预测350/337亿元，对应EPS预测6.69/6.61/6.35元，现价对应PE为7.9x/8.0x/8.3x，维持目标价70.80元（对应2020年2.3倍PB），维持600585“买入”评级。