光大证券-苏泊尔-002032-2020年三季报点评：稳步恢复，确定性和持续性依然较高-201028

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事件:苏泊尔发布2020年三季报，2020Q1~3实现营业收入133亿元，同比-11%，实现归母净利润10.8亿元，光大证券同比-13%。

其中202苏泊尔0Q3实现营业收入51.2亿元，同比+1.1%，归母净利润4.1亿元，同比+1.0%。

三季度收入和净利润基本持平，出口收入快速增长，但内销增速环比略有回落，略低于市002032场预期。

点评:收入分析:内销线上渠道增速环比回落,出口订单加速内销线.上渠道增速2020年三季报点评环比回落,线下缓慢恢复。

公司20Q2单季收入恢复同比两位数增长(不考虑销售抵减),主要系国内线稳步恢复上渠道收入增速较快。

20Q3线上收入同比增速回落至10~20%，线下渠道在缓慢恢复确定性和持续性依然较高，仍同比下滑20%左右，估计20Q3单季内销收入出现同比下滑。

根据淘数据监测，2020年7-8月“618”大促后苏泊尔品牌线上零告额增速回落至26%左右，9月因“双11”预热又攀光大证券升至40%。

2020Q3出口苏泊尔订单加速，成为主要增长点。

SEB集团海外销售受疫情影响的幅度小于之前预计,并且持续向上,加上欧洲产能受限，订单向中国转移，20Q2公司出口收入估计已恢复小幅002032增长，估计20Q3同比增速进一步提升。

由于出口订单好于预期，公司公告增加2020年度8常关联交易预计额度,全年小家电出口额度调增至20.7亿元(同2020年三季报点评比+13%),炊具出口额度调增至33.9亿元(同比+17%)。

真实盈利能力略有下降,经营现金流好转因为销售抵减政策(销售抵减性质的应付客户费用直接抵减收入,不再计入费用)影响，20Q3公司毛利率、销售费用率分别同比4.7pct稳步恢复.-3.6pct,综合来看，毛销差.(毛利率销售费用率)同比下降1.1pct。

公司毛销差的变化主要是因为国内线上渠道占比快速.上升,而线下流量大确定性和持续性依然较高幅下降后，线上竞争变得更激烈。

20Q3管理/研发费用率依然控制较好，分别同比-0.2pct.0.4pct,因控股子公司经光大证券过高新认证后所得税率下降,使得净利率同比持平。

2020Q苏泊尔3公司经营现金流净流入6.9亿元(同比+220%),高于净利润，从资产负债表来看，应收项目同比减少5.1亿元，存货同比增加2.8亿元，预收款同比增加1.6亿元。

收入和盈利能力的恢复将持续,全年预计小幅下滑20Q2~3公司收入和盈利002032能力稳步恢复,一方面，源于公司自身产能自4月后逐步恢复正常，缺货现象得到解决，成为集团全球产能中心，出口恢复快速增长，另一方面，公司增加线上营销资源投入，把握厨房小家电/炊具线上销售机遇，线上渠道的恢复效果立竿见影。

展望20Q4，公司出口订单依然较为饱满，内销积极把握需求机遇，收入增速有望稳步恢复,具体恢复情况要视大促期间国内外需求状况而2020年三季报点评定,我们会保持紧密跟踪。

小家电消费两极化,苏泊尔积极应对渠道和营销端的变化赋予稳步恢复更细分的新品类和新品牌快速增长的机会,而更为多元的需求得以被满足，消费向高端和低端分化的两极化趋势在小家电行业同样明显。

苏泊尔已经确定性和持续性依然较高逐渐意识到增量机遇不容错过,并且通过独立团队跟进，凭借其强大的供应链和制造能力，苏泊尔很快就能做出又便宜又好的多功能锅、绞肉机乃至三明治机等等新产品，并且依靠品牌认知和流量优势快速放量，较好地把握性价比定位的新品需求。

随着新品类的丰富和需求的分层，要想更好地把握增量机遇，产品和品牌的矩阵化经营是苏泊尔未来增长的主要路径，但也从组织架构、运营能力等方面对苏泊尔光大证券提出了新的挑战。

盈利预测、估值与评级20Q3公司规模、盈利能力和营运质量继续从疫情中恢苏泊尔复，全年收入和利润有望恢复至小个位数下滑。

因为内销部分恢复弹性略不及002032预期，小幅下调20~22年EPS预测为2.21/2.62/3.02元(原为2.38/2.63/3.05元),对应PE31/26/23倍,凭借强大的制造积累和正在逐渐培育的品牌矩阵,公司仍是确定受益于小家电行业规模增长的标的之一，维持‘‘买入’评级。

风险提示:线下需求恢2020年三季报点评复不及预期，SEB集团部分订单回流。