方正证券-元祖股份-603886-月饼增长递延体现，顺利完成年度目标概率大-201027

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事件描述：公司披露三季报方正证券，前三季度公司实现营业收入18.64亿元，同比+4.2%，实现净利2.93亿元，同比+6.4%，扣非净利2.67亿元，同比+0.8%，EPS1.22元/股。

核心观点：元祖股份1、月饼整体销售良好，但未完全在Q3报表体现：Q3公司实现营收10.29亿元，同比+7.6%，净利2.68亿元，同比+11.6%，收入和利润较上半年都呈现逐季改善趋势。

今年上半年由于疫情影响，走亲访友送礼需求延后至中秋国庆，月饼行业整体销售情况好603886于往年。

但是公司Q3月饼收入同比仅增长0.4%，主要原因有两方面：1）今年中秋节时间较晚，公司延长月饼提领截止日期至10月底，因此部分收入将体现在Q4；2）今年月饼团购需求爆发，公司团购业务（占比40-50%左右）同比增长2-3成，但月饼增长递延体现是团购市场的火爆抑制了零售需求，因此整体的月饼销售收入略低于此前预期。

2、蛋顺利完成年度目标概率大糕增长是亮点，全年业绩目标达成概率大：分产品看，Q3蛋糕、中西式糕点、水果、月饼和其他品类分别同比+45%、+0.9%、-30.1%、+0.4%和+0.4%。

今年1-9方正证券月，蛋糕产品累计同比增长，+17.8%，出现了较好的提速。

主要有三方面原因：1）三季度聚会、宴席等补偿性消费增长，对蛋糕的需求增加；2）蛋糕产品元祖股份去年提价并未马上体现效果，今年以来效果逐渐兑现；3）公司管理层调整后，加大了对电商渠道的投入，同时与饿了么、美团、京东和天猫等平台均有合作，规划未来线上占比达到70%，电商渠道增长明显。

3、中秋错期影响603886现金流，净利润率持续提升：Q3经营性现金流量净额为5.05亿元，同比-8.9%，应收账款同比+41.6%至3.09亿元，主要系今年中秋时间较晚，企业团购增长明显且账期较长所致。

Q3公司毛利率提升0.54pct至67.88%，主要由于月饼增长递延体现提价效应逐步发挥作用，同时销售费用率下降0.56pct，使得净利润率Q3同比提升0.93pct至26.01%，回到近年来较高水平。

Q3合同负债环比H1增加8206万元达8.23亿元顺利完成年度目标概率大，预付卡销售持续增加。

4、盈利方正证券预测与估值：公司市场关注度不高，但是业绩增长平稳，估值有修复空间。

公司16年上市以来，基本上每年收入和利润元祖股份都保持平稳增长。

但是由于季节性明显，季度间业绩波动大，行603886业可比公司较少，因此市场关注度低。

今年虽然有疫情影响，但是全年收入5-8%，利润3-5%增长目标仍然能够顺利实现，甚月饼增长递延体现至超越。

公司所在的传统礼品行业，需要有较长顺利完成年度目标概率大时间的品牌和品质积累。

公司品牌知名度高，经营价值观踏实，每年保持稳健小幅增长和现金分方正证券红确定性高。

我们预计公司20-22年EPS分别为1.15/1.27/1.40元，对应估值分别为14/13元祖股份/12倍，给予“推荐”评级。

5、风险提示：1）食品安全问题；2）开店情况不达预期，单店效能增长不明显；3）竞争加剧，卡券折扣加大导致费用率增加；4）卡券提领礼盒季节性波动仍较为剧烈，导致市场预期短时间存在较大波动；5）原材603886料成本大幅上升。