国盛证券-振华科技-000733-2020年Q3业绩增速提升，军工电子与半导体龙头或被低估-201029

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事件：2020年三季报，前三季度实现营收（30.71亿元，+2.44%），归母净利润（3.59亿元，+20.25%），扣非归母净利润（3.10亿元，+31.50%）；单看Q3国盛证券，实现营收（10.46亿元，+26.84%），归母净利润（1.23亿元，+120.72%），三季度业绩同比增速大幅提升。

深通信与振华新能源等历史包袱问题逐步出清，聚焦军工电子业绩快速增长逐步振华科技兑现。

剔除深通信营收，2020年（1-9）月实现营收同比增长15.04%，增长主000733要来自于军工电子业务的快速发展，2020年前三季度新型电子元器件实现营收同比增加3.99亿元；而且高附加值的军工电子业务占比有所提升，2020前三季度毛利率52.24%，同比增加9.02个百分点。

单看Q3业绩，2020Q3实现归母净利润1.23亿元，单季度资产与信用减值损失共计1.07亿元，如果我们剔除振华新能2020年Q3业绩增速提升源资产减值计提的影响，预计Q3经营性利润约1.8亿元，这是超市场预期的。

我们如若将减值准备影响（2020H1深通信计提1.1亿元，以及振华新能源亏损的0.军工电子与半导体龙头或被低估32亿元，以及Q3部分计提）还原回去，预计2020年前三季度经营性净利润（5.51亿元，+84.90%），这为2021年公司的业绩奠定了基础。

我们要强调的是：振华科技的市场预期差在于国盛证券深通信与振华新能源的历史包袱问题的解决，这是此前压制公司估值的主要因素；而且这些减值问题都是一次性的，应不予以估值。

我们重点关注随着新管理层以及公司聚焦主业战略的到位，历史包袱振华科技有望在今年解决。

我们认为振华作为000733我国军工电子与半导体主力军，价值或被低估。

1）历史包2020年Q3业绩增速提升袱逐步出清，聚焦军工电子业务，将充分受益于下游航天航空等行业高速增长。

振华科技是CEC集团旗下我国军工电子元器件与半导体器件的主供应商，主营电子元器件、半导体军工电子与半导体龙头或被低估分立器件、厚膜集成电路等产品，其受益于3大方向：下游航天航空（导弹飞机等）十四五高增长、国产化替代、国防信息化渗透率提升，我们预计军工电子业务未来5年复合增速有望达到30%以上。

国盛证券从2020年三季报资产负债表来看，公司应付账款较期初增45.70%，主要是企业应付材料采购款增加所致，我们认为这是军品高景气度的表现。

2）向高端芯片发展方向之一：打造我国军用IGBT主振华科技力军。

IGBT作为电力电子领域的“CPU”，受武器装备、新能源汽车等下游需求拉动，据Trendforce预测我国2000733025年IGBT行业规模或达522亿元。

当前我国I2020年Q3业绩增速提升GBT应用市场被完全垄断，自主可控需求迫切、国产替代空间巨大。

军工电子与半导体龙头或被低估公司参股20%的森未科技拥有国内一流的IGBT技术团队，产品性能对标德国英飞凌，并为多家用户配套，公司有望成为我国军用IGBT国产化进程的重要担当。

3）向高端芯片发展方向之二：大股东CEC振华集团拥有国盛证券FPGA、AD/DA等优质资产，存在注入预期。

振华集团体系的成都华振华科技微、振华风光分别是国内FPGA的龙头以及半导体分立器件的主要厂商，按照公司“军民结合、产资结合、重组整合”发展战略，未来存在资产注入预期。

CEC000733作为中国军工电子与半导体资产大本营，体外众多优质半导体资产存在注入可能。

投资建议：我们认为深通信资产减值问题已出清，作为纯正军工电子平台，公司将直接受益于“十2020年Q3业绩增速提升四五”下游军品放量增长。

我们预计公司2020~2022年归母净利润为5.61、9.0军工电子与半导体龙头或被低估8、11.84亿元，对应当前的估值水平为41X、25X、19X。

作为CEC旗下的军工电子国盛证券与半导体大本营，估值优势显著，维持“买入”评级。

风险提示：CE振华科技C对公司定位的改变；军工电子等业务发展不及预期。