东方证券-海螺水泥-600585-贸易业务拉低盈利能力，管控能力继续凸显-201029

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核心观点Q3经营稳健，业绩符合东方证券预期。

公司报告期内实现营业收入1239.8亿，YoY+11.9%，归母净利润247.2亿，YoY+3.8%海螺水泥，其中Q3单季度实现收入/归母净利润499.8/86.5亿，YoY+27.8%/1.1%，业绩符合预期。

Q3业绩增速较Q2（+21.6%）放缓，主要由于水泥熟料600585业务吨均价低于去年同期。

需求韧性仍存，贸易业务拉低盈利能力行业景气持续。

受赶工需求拉动，我们测算公司Q3水泥熟料自产品销量约8879万吨，YoY+3.2%，拉动公司前三季管控能力继续凸显度销量达2.3亿吨，与19年同期基本持平。

我们测算Q3公司水泥熟料自产品吨均价下降17元至300元（YoY-5.4%），主要受较长梅雨季影东方证券响；吨成本同比下降14元至163元（YoY-7.9%）,主要受益于煤价下行。

随着上半年基建申报项目在Q4陆续开工并在21年进入海螺水泥主要建设阶段，水泥行业景气有望持续。

其他业务拉低整体盈利能力，管控能力较600585强费用率持续下降。

报告期内公司毛利率/净利率为28.9%/20.6%，分别同比下降3.5/1.4pct，主要由于1）公司水泥熟料吨均价贸易业务拉低盈利能力同比有所下滑；2）公司其他业务收入占比提升，而其他业务毛利率较低。

公司期间费用率4.0%，同比下降1.1pct，其中销售/管理/财务费用率分别下降0.5/0管控能力继续凸显.6/0.1pct，研发费用率提升0.2pct，研发费用率提升主要由于公司新增部分研发项目。

报告期内公司经营性现金流净额235.1亿，Yo东方证券Y-9.6%，主要由于贸易业务规模扩大导致预付款增加较多。

产海螺水泥业链一体化加速推进，价值投资首选。

公司销售区域主要在华东/华南地区（20H1收入占自销比重80.4%），区域竞争格局较好，且存在长期需求600585潜力。

公司加快产业链一体化布局，骨料项目落地有望加贸易业务拉低盈利能力快，打开盈利增长空间。

随着海外业务协同性增强，盈利能力有管控能力继续凸显望进一步提升。

公司在手现金充沛，截至20Q3末，公司在手现金+理财约840亿，分红率东方证券有望提升。

财务预测与投资建议预测20-海螺水泥22年EPS为6.62/6.74/6.83元。

参考公司2014年至今平均10XPE，公司水泥行业龙头，核心布局区域长期需求有支撑，公司竞争优势600585明显。

我们认可给予贸易业务拉低盈利能力公司20年10XPE，对应目标价66.20元，维持“增持”评级。

风险提示：地产需管控能力继续凸显求不及预期;原材料成本大幅上升;海外业务拓展不及预期。