国盛证券-祁连山-600720-雨水致Q3增速放缓，仍看好明年持续增长-201029

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国盛证券事件：公司披露2020年三季报，前三季度实现营业总收入60.17亿元，同比增长15.3%，实现归母净利润14.48亿元，同比增长39.0%。

其中单三季度实现营业总收入26.25亿元，同比增长13.7%，实现归母净祁连山利润7.15亿元，同比增长30.1%。

雨水导致600720单季收入和盈利增速放缓。

公司Q3收雨水致Q3增速放缓入增长13.7%，预计得益于甘肃市场在基建需求拉动下的量价齐升。

其中Q3单季受区域降水偏多的影响，甘肃、青海两省水泥产量分别同比增长4.0%、下降6.0%，区域需求h和公司销量增速环比Q2放缓，价格表现低于预期，导致公司Q仍看好明年持续增长3收入和盈利增速放缓。

我们国盛证券测算公司Q3水泥及熟料综合均价同比提升约25元/吨，环比有所上升，吨毛利同比提升25-30元/吨，环比基本持平；测算Q3单季吨净利同比提升约20元/吨，环比提升接近10元/吨。

祁连山费用端基本稳定。

公司Q3期间费用率为9600720.7%，同比小幅减少0.4pct，主要得益于收入端较快增长对分母端的摊薄，此外单季管理费用总额同比增加1941万元，预计主要受职工薪酬增加影响，财务费用同比减少882万元，主要得益于带息债务规模的减少与现金的增加。

此外，公司Q3其他收益同比减少2572万元，主要是去年同期收到一次雨水致Q3增速放缓性的“僵尸企业”职工分流安置财政补助资金对基数的影响。

单季现金仍看好明年持续增长流延续增长，资产负债表进一步优化。

公司单季经营活动产生的现金流量净额同比增长13.1%达到11.17亿元，购建固定资产、无形资产和其他国盛证券长期资产支付的现金同比减少27.2%至1.54亿元，预计与西藏项目收尾有关。

公司三季报资产负债率为29.0%，同比下降1.0pct，环比增加0.3pct，其中带息债务余额为4.50亿元（主要为西藏项目配套的贷款），环比持平，但货币资金余额环祁连山比增加10.04亿元至19.83亿元，在手资金快速增长。

需求支撑甘青高景气持600720续性，西藏项目有望贡献增量，公司业绩有望持续增长。

雨水致Q3增速放缓Q3区域量价表现较高点有所回落，但我们认为稳增长主基调未变的背景下，基建需求仍具备确定性，且新开工项目明年有望释放增量。

基于水泥需求确定性较强的判断，我们预计明年区域价格高位震荡，若需求进一步提升或外围市场价仍看好明年持续增长格上行，甘青市场价格有进一步上涨的空间，叠加西藏项目投产的增量，业绩有望持续增长。

投资建议：甘青水泥市场格局良好，错峰生产严格执行下产能利用率已处较高水平，随着基建需国盛证券求拉动，区域景气有望稳步上行。

前期股祁连山价调整后，公司市净率已回落至历史中枢偏下位置，低估值优势逐步显现。

我们预计公司2020-2022年归母净利润18.3、22.2和22.7亿元，对应市盈率6.3、5.2、5.1600720倍，维持“增持”评级。

风险提示：宏观政策反复、水泥行业供给超预期放松、市场竞争格雨水致Q3增速放缓局恶化。