天风证券-恒力石化-600346-Q3季报：业绩持续增长，来自低价原油和乙烯投产-201029

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事项：公司公告，2020年前3季度营收1033亿元，同比+35%，本季度营收360亿，同比+6%，环比-4%；2020年前3季度归属于母公司净利润99亿元，同比+45%，本季度归属于母公司净利润43.8亿元，同比+57%，环比+30%Q3业绩持续增长，来自低价原油和乙烯投产1）低油价带来价差扩大：根据我们测算，公司前3季度原油采购成本不到45美金/桶，较去年同期低25美金/桶，对应单吨成本降低1179元/吨，而成品油价格同比仅下降359元/吨，化工品价格仅下降148元/吨，公司成品油和化工品价差反而同比天风证券有所扩大，这也是公司业绩持续增长的主要原因。

2）150万吨乙烯及恒力石化下游装置投产，Q3开始贡献利润：公司乙烯项目在本年度7月份实施转固，从公司公布的数据来看，Q3化工品销量586万吨，较Q2季度净增加152万吨，增量主要来自乙烯项目。

三季度低油价下，石脑油乙烯相对煤制路线600346成本优势带来良好盈利水平，公司乙烯项目也充分享受到了低成本带来的高盈利。

四季度及明年看点1）聚酯四季度向好，短期，我们认为，有三Q3季报大因素推动：房地产竣工面积增长，软装需求提升；拉尼娜导致今年寒冬，下游大量布局冬季服装；印度纺织订单转移国内，加快消化下游库存。

长期，我们判断，明年或是涤纶长丝供需拐点，涤纶盈利有望率先业绩持续增长修复。

需求端，下游库存周期或在今年下半年进入主动加库存，但受疫情影响，或推迟至明年下半年重新进入补库周期；供给端，20、21年仍有年均7-8%的新增产能投放，此后新增产能相对较少；2）乙烯完全达产盈利释放，目前三烯盈利处于良好水平，单吨乙烯利润在110来自低价原油和乙烯投产0元/吨左右，单吨丙烯利润在1800元/吨左右，四季度有望贡献一个完整季度利润。

盈利预测与估值：考虑到乙烯项目投产带来的增量，我们上调公司20/21/22年业绩预测至138/150/170亿元（前值为2020年110亿，2021年为115亿），EPS2.0/2.1/2.4元，天风证券当前股价对应PE10.4/9.5/8.4倍，维持“买入”评级。

风险提示：油价暴跌的风险；成品油需求恒力石化持续恶化的风险；公司乙烯项目盈利低于预期的风险。