国盛证券-山西汾酒-600809-品牌力日盛，青花量价齐升-201029

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事件：公司国盛证券发布2020年三季报。

2020年前三季度实现营业收入103.74山西汾酒亿元，同比增长13.05%；归母净利润为24.61亿元，同比增长43.78%；扣非净利润24.61亿元，同比增长43.94%。

其中Q3营收34.75亿元，同比增长25.15%；Q3归母净利润为8.56亿元，同比增长69.36%：扣非净利润8.57亿600809元，同比增长70.16%；合同负债环比增加5.43亿元；收入表现符合预期，业绩略超预期。

品牌力品牌力日盛日盛，青花系列量价齐升维持高增。

2020Q3实现营收35亿元，青花量价齐升同比增长25%，其中高端青花延续了上半年的较高增速，Q3营收增速约35%，占比逼近30%。

低端光瓶酒玻汾Q2控货提价，Q3恢复正常增长国盛证券，营收同比增速约20%。

在收入高增的同时，公司主力产品价盘同比山西汾酒提升明显，从草根调研的情况来看，青花30品牌力日盛，终端价在650元以上，同比提升明显，10月复兴版开始推广，后续青花30价盘有望持续提升，拉高汾酒品牌形象，并向高端酒阵营进发。

省外占比继续提升，发力600809长江以南市场。

今年以来，公司品牌力日盛营销组织进一步下沉，建立了“31个省区+10个直属管理区”的区域营销组织构架。

分地区来看，重点布局长江以南市场，除了传统强势“环山西地区”市占率提升之外，长三角、珠三角青花量价齐升等南部核心市场业绩实现大幅度增长，Q3省内外增速分别为14%/39%，省外营收占比进一步提升至55%，后续随着全国化进程的推进，省外营收占比有望持续提升。

毛利率同比大幅提升，带动国盛证券业绩加速增长。

Q3毛利率同比提升9.2pct，主要系1）产品提价：玻汾去年年底和今年二季度两次提价，同时随着需求的回暖青30亦在二季度大幅度提价，目前青30终端山西汾酒站稳600元以上价格带，后续随着复兴版的推广，价盘有望进一步拉升。

2600809）产品结构提升：高端青花系列占比提升至近30%（去年同期约为24%）。

Q3销售费用率同比提升6.4pct，主品牌力日盛要系去年Q3销售费用率基数较低及今年青花产品全国化推广费用的增加。

此外，现金流低于收入增速，主要系打款时间点差异和票据贴现；合同青花量价齐升负债环比增加5.43亿元。

盈利预测与投资建议：品牌势能向上趋势不变，看好公司主力产品的量价空间，小幅上调2020-2022年归母净利润为26.6/35.1/42.8亿元（同比+37%/+32%/+22%），对应目前股价的市盈率为76x/57x/47x，上调目标价至250元，对应2021年62倍PE，维持“国盛证券增持”评级。

风险提示：青花系列价格走势不及预期山西汾酒；全国化推进不及预期。