安信证券-中国平安-601318-寿险短期压力犹存，深化改革图谋深远-201029

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■事件：中安信证券国平安2020年前三季度实现归母营运利润1087亿元（YoY+5%），归母净利润1030亿元（YoY-21%)，实现新业务价值428亿元（YoY-27%）。

我们认为2020年三季报中国平安核心重点在于：（1）三季度新单仍承压，NBV较为疲软。

受产品结构调整、代理人队伍缩量以及公司深化转型等影响，公司前三季度个险新单同比下滑16013184%，NBVMargin下降12.4pct.，推动NBV同比减少27%。

（2）财险增长相寿险短期压力犹存对稳健，综合成本率有所抬升。

前三季度公司实现财险保费收入2195亿元（YoY+12%），但由于疫情期间保证保险赔付居高、车险综改逐步施行，综合成本率升至99.1%（YoY+2.9深化改革图谋深远pct.），仍面临一定压力。

（3）投资收益趋安信证券势向好，风控闸门仍需把控。

前三季度公司分别实现总/净投资收益率5.2%、4.5%（相较中报+0.7pct./+0.4pct.），但其他综合收益亏损达到277亿元（较上半年+30%），主要受增持汇丰控股中国平安股价变化影响。

■寿险业务承压延续，打响开门红边际601318向好。

公司寿险前三季度实现保费收入4068亿元（YoY-3%），贡寿险短期压力犹存献营运利润754亿元（YoY+9%）。

其中，第三季度保费深化改革图谋深远收入为1057亿元（YoY+4%），营运利润为239亿元（YoY+16%），业绩边际改善。

受疫情、产品策略调整影安信证券响，前三季度公司NBVMargin下降12pct.。

后疫情时代业务复苏尚中国平安需时日，个险新单销售同比下滑14%，拖累NBV降幅达27%。

（6013181）代理人规模负增长，队伍拐点或将至。

受低价值产品佣金收入较低、公司考核力度加大、增员动能不足等多方面影响，截至三季度末代理人队伍规模降至寿险短期压力犹存105万人（较年初-10%）。

（2）产品深化改革图谋深远策略适时调整，长期保障型业务静待反弹。

受线下大型展业活动受安信证券限依旧等影响，公司前三季度调整产品结构，加大低价值产品销售力度，保障型产品销售则相对乏力，导致整体NBVMargin同比下降12.4pct.，较二季度末下降1.0pct.。

高价值保障型产品仍为公司长期导向，回暖速中国平安度稍缓但迹象已现，预计NBVMargin将得到改善。

（3）新单销售尚不乐观，开601318门红或能缓释部分压力。

受保险需求反弹仍需时间、代理人队伍规模缩减影响，公司前三季度实现个险新单保费978亿元（YoY-寿险短期压力犹存14%），相较上半年的-15%略有收窄。

由于行业竞争加剧，四季度整体基数相对较高的影响，公司调整过去两年弱化开门红的策略，今年以短储产品先行、深化改革图谋深远保障产品紧跟。

我们预计公司将于11月初打响开门红，安信证券相较于去年约提前一个多月。

■财险综合成本率上行中国平安明显，车险综改短期压力有所加大。

2026013180年前三季度公司财险实现保费收入2195亿元（YoY+12%），其中车险保费收入同比提升6%。

受寿险短期压力犹存益于支持性政策推出、风控管理强化，公司第三季度信保业务赔付有所改善。

但整体前三季度信保亏损显著，叠加车险综改推行前夕费用激励影响，深化改革图谋深远公司前三季度财险业务综合成本率骤升至99.1%（YoY+2.9pct.）。

我们认为，伴随严格监管趋势持续、车险综改平稳落地，产险安信证券行业集中度或将进一步提升，利好龙头业绩改善。

■投资收益边际改善，中国平安汇丰控股波动影响较大。

601318受益于权益市场回暖、金融资产买卖差价收入增加等，公司总/净投资收益率分别达到5.2%、4.5%（YoY-0.8pct./-0.4pct.），相较中报呈现边际改善（+0.7pct./+0.4pct.），带动实现归母净利润1030亿元（YoY-21%)，降幅较中报缩窄9.2pct.。

受汇丰控股股价波动影响，公寿险短期压力犹存司前三季度其他综合收益亏损达277亿元（较上半年+30%）。

在IFRS9会计准则下，汇丰控股后续表现深化改革图谋深远将对公司净资产及投资收益率造成一定影响。

■科技赋能蓄势以待，寿险改革安信证券加速推进。

公司持续深化科技战略，前三季度实现科技业务总收中国平安入650亿元（YoY+8%）。

公司以科技赋能数据化转型，围绕文化、模式、经营、产品、渠道五大方面全方位推进量质兼顾的601318转型之路。

截至三季度寿险短期压力犹存末，优才人力较年初占比有所提升，更多改革红利有望在未来进一步释放。

■投资建议深化改革图谋深远：维持买入-A投资评级。

我们认为疫情影响尚未完全消除，叠加寿险转型阵痛，公司短期业绩承压在所难免，安信证券随着疫情影响减弱、寿险转型成效兑现，加之公司积极备战开门红、高价值产品比例提升，公司估值和业务有望获得显著改善。

我们预计中国平安2020-2022年EPS分别为7.2元、8.中国平安7元、10.2元，对应2020年P/EV为1.08倍，维持买入-A评级，6个月目标价为95元。

■风险提示：疫情反弹、权益市场波动、改革成效不及预期、监管601318政策不确定性、保费收入大幅下滑等。