中泰国际-新股报告：新东方教育科技集团（9901.HK）-201029

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公司简介成立于1993年的新东方是中国最大的民办教育服务提供中泰国际证券商（根据弗若斯特沙利文资料，截至2020年5月底，按总计净营收及学校、学习中心网络计），公司提供的教育服务及产品满足学生在各个阶段的需求，包括K-12校外后辅导、海外及国内备考、成人语言培训、学前及中小学教育、教材及分销、在线教育等。

截至新东方~S2020年5月底，公司累计为超过5,540万名学生提供服务，实体网络遍布全国的104所学校、1,361个学习中心及12家书店。

中泰观点中国民办教育行业蓬勃发展：中国K-12校外辅导市场的总市场规模从2019年的人民币6,191亿元预计到2024年将增至人民币1.2万亿元，复合年增长率为13.6%，增长的主要原因是跨学科的K-12校外辅导在低线城市和农村地区的渗透率增加、对优质教育的需求不断增加、学校课程的难度增加，以及对中国优质教育服务的9901.HK持续且长期的需求。

此外中国海外备考和成人英语语言培训市场的总市场规模从2019年的420亿元预期在202新股报告4年增至816亿元，复合年增长率为14.2%，主因海外留学人数增长迅速所致。

经营业绩方面：2018-2020财年及2020年8月底止3个月，公司净营收分别为24.5亿美元、31亿美元、35.8亿美元及9.9亿美元；K-12校外后辅导、备考及其他课程的营收分别占净营收的82.7%、84.2%、85.0%及88.7%，同时对应的学生人次总数由603万人增至1,060万人，复合年增长率为29.7%；毛利率分别为56.5%、55.5%、44.4%及47.1%；销售及营销开支分别占净营收的13.2%、12.4%、12.4%及11.8%；归母净利润率分别为12.1%、7.7%、11.5%及17.7%；经新东方教育科技集团营活动所得现金净额分别为7.8亿美元、8.1亿美元、8亿美元及3.9亿美元，财务结构稳健。

公司2021年一季度业绩整体同比下跌，中泰国际证券但环比整体回升，由于新冠疫情给公司带来的负面影响有所减弱。

估值方面：按全球公开发售后的1.7亿股本计算，公司市值为新东方~S2,363亿港元。

估值方面，根据彭博市场预期21E的P9901.HKE为45倍，低于行业平均水平。

此次稳价人是瑞士信贷新股报告，20年共计3个项目，首日表现3涨。

新东方教育科技集团此次公司集资额约四成用于OMO系统提升，OMO模式成为公司未来业务发展关键。

按照美股最新ADS收盘价165.9美元计算，此次港股定价上限较其大约有8.8%溢价，然而未来几日美股价格波动不定，此时中泰国际证券溢价折算参考意义较低。

此外我们认为“中概股回归”概念的新股首日涨幅近趋于定价日至正式上市日之间美股的涨幅，因此新东方~S首日打新涨幅有限，但考虑公司属教育行业龙头未来发展向好，建议可待公司正式上市后关注，综上所述给予其69分，评级为“中性”。

风险提示：（1）无法提升或维持公司品牌、（2）大专院校及其他高等教育机构或减少对招生及评估考9901.HK试的依赖、（3）业务发展拓展不及预期。