中信证券-阳光电源-300274-2020年三季报点评：Q3业绩大超预期，优质赛道阳光灿烂-201030

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公司2020Q3业绩大超预期，毛利率大幅回升，或主要受益于海外光储业务加速拓展，龙头优势持续凸显；上调2020-2022年净利润预测至18.0/26.1/35.0亿元，现价对应PE26/18/13倍，中信证券给予目标价53.81元，维持“买入”评级。

业绩大超预期，阳光电源盈利能力显著改善。

公司2020Q1-3营收119.09亿元（同比+65.8%YoY），归母净利润11.95亿元（+115.6%YoY），扣非后归母净利润10.84亿元（+133.6%Y300274oY）；其中Q3营收49.67亿元（+82.5%YoY，-2.5%QoQ），归母净利润7.49亿元（+237.8%YoY，+161.4%QoQ），扣非后归母净利润6.73亿元（+279.2%YoY，+155.2%QoQ），业绩大超预期。

公司Q2020年三季报点评1-3毛利率24.8%（-1.0pctYoY），其中Q3毛利率大幅回升至31.0%（+8.6pctsYoY，+13.5pctsQoQ），或主要得益于海外光储业务规模扩张，逆变器销量及盈利能力大幅提升。

加速海外逆变器市场拓展，盈利能力Q3业绩大超预期或持续提升。

公司作为光伏逆变器龙头，2019年国内市场份额约30%，并加快开拓海外客户，外销规模已超国内，成为唯一一优质赛道阳光灿烂家连续两年获BNEF可融资性100%评级的逆变器企业。

受益于市场竞争格局改善，我们预计海外份额有望由2019年的约13%提升至20%左右，在国内/海外全年光伏装机约40/8中信证券0GW的预期下，公司逆变器出货量或超25GW（+46%YoY）。

同时，欧美等海外市场对逆变器性能考量优于成本，产品往往享阳光电源受明显溢价和10-20pcts的毛利率优势，出货结构优化将进一步强化盈利成长性。

储能业务突飞猛进，风电300274变流器行业居首。

公司储能业务持续发力，成为国内首家完成电池单体、模组和电池簇三位一体认证的企业，已参与全球重大储能项目超1000个2020年三季报点评，在北美工商业储能及澳洲户用光储系统市占率均超20%；随着“新能源+储能”商业模式成熟推广，储能业务空间广阔，我们预计近几年有望维持50%以上收入增速。

此外，公司快速拓展风电业务，目前亦是国内最大风电变流器供应商，市占率增至近20%，受益于风电抢装，有Q3业绩大超预期望迎来量利齐升。

现金流大幅优化，营优质赛道阳光灿烂运效率快速提升。

公司2020Q1-3期间费用率14.0%（-2.0pctsYoY），其中销售/管理/研发/财务费用率6.2%/2.6%/4.4%/0.9%（-1.5/-0.7/-1.1/+1.4pctsY中信证券oY），费控能力整体稳步优化，财务费用率增加主要由于汇率下降导致汇兑损失增加。

公司Q1-3经营性净现金流阳光电源净额为5.08亿元（+164.8%YoY），回款能力显著增强；存货周转天数/应收账款周转天数降至110.0/146.0天（-34.5/-95.4天YoY），营运能力亦大幅提升。

风险因素：光伏装机低于预期300274，逆变器价格持续下降，海外业务拓展低于预期。

投资建议：2020年三季报点评考虑公司2020Q3业绩大超预期以及毛利率大幅回升，我们上调2020-2022年净利润预测至18.0/26.1/35.0亿元（原预测值为11.6/15.3/20.2亿元），对应EPS预测为1.24/1.79/2.40元，现价对应PE26/18/13倍，给予目标价53.81元（对应2021年30倍PE），维持“买入”评级。