东方证券-北新建材-000786-石膏板稳定增长，防水贡献业绩增量-201030

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核心东方证券观点Q3主业稳健增长，防水带动盈利提速。

报告期实现营收120.8亿，YOY+23%；归母净利润20.1亿；扣非归母净利润19.7亿，YOY+6.8%北新建材，由于19Q2有诉讼案导致18.3亿元的非经常性损益，扣非净利润增速具有可比性。

Q3单季度营收/扣非净利润YOY+36.4%/46%，我们估计增长一方面有防水业务首次并表的因素，另一方面传统主业也有恢复性增长（石膏板/龙骨销量均有增长，预计YoY+00078610%/30%，单价基本环比持平）。

公司预计20年净利润24.6-27亿，对应Q石膏板稳定增长4业绩4.6-7亿元。

产品结构变动影响毛利率，防水业务并防水贡献业绩增量表导致应收账款增加。

东方证券报告期毛利率33.2%，同比下降1.4pct，我们认为主要由于中低端石膏板以及龙骨业务占比的提升。

期间费北新建材用率12.38%，同比下降0.09pct，其中管理费用率提升0.78pct至8.8%，主要由于防水业务整合支出增加；销售费用率下降1.17pct至3.04%，主要由于运输和广告费用增加较少。

Q3单季度实现经营性净现金流8.85亿，同比增加1.87亿，主要由于石膏板/000786龙骨销售增加。

报告期末应收账款账石膏板稳定增长面达22.79亿，YOY+486%，主要由于防水业务增长且其中部分需要垫资，对比其他防水企业情况来看属于正常变动。

竣工防水贡献业绩增量需求支撑石膏板稳健增长，防水业务潜力较大。

从Q3情况来看下游需求已逐步恢复，由于Q4为传统的赶工期，且今年竣工预期较强，对东方证券石膏板需求形成一定的支撑。

受益地产基建新开工需求并北新建材叠加今年沥青低成本的行业红利，防水业务盈利能力强、为公司贡献了主要的业绩增量，应收账款虽有增长但风险可控，整体看整合后经营质量较好，未来有望依托自身的销售渠道、资金以及产业协同优势取得跨越式发展，成为公司新的业绩增长点。

财务预测与投资建议预计20007860/21/22年EPS为1.56/1.84/2.09元（原EPS为1.53/1.80/2.05元），盈利上调主要由于调增防水毛利率及其他收益假设。

可比石膏板稳定增长公司20年平均PE27X，我们给予公司27XPE，对应目标价42.12元，维持“买入”评级。

风险提示房地产宏观调控政策、低端产能出清不及预期、防防水贡献业绩增量水业务整合不及预期。