东吴证券-策略周聚焦：谁是负累，谁在低预期-211107

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报告要点：①A股非金融Q3净利润-6.6%，少见负增，地产疲弱与消费低迷是主要拖累。

②地产消费链+上游价格效应造成Q3负增拖累。

价格效应：农业、公用事业；地产链消费负贡献：房地产、建材、家电、汽车。

地产链疲弱拖累仍需跟踪，防止地产冲击向上游材料端蔓延。

③消费板块Q3普遍低预期。

三季报整体不及预期，全年一致预期下修公司占比从10月初40%升到目前65%。

消费普遍不及预期，下修公司占比超50%，如休闲服务、食品饮料（除白酒），建材、家电、轻工等。

④维持全A非金融全年盈利增速30%的判断。

我们早在8月就下调全年增速预期，目前维持审慎乐观态度。

三季报后普遍的预期下修，这意味更多投资者接受与认可基本面趋弱。

⑤重申破局信号跟踪：稳增信号-社融回升-经济企稳。

维持中性审慎看法，普遍下修预期并不意味下行风险加大，重点转为等待破局信号，Q4社融能否有效企稳回升，地产与消费政策是否变化。

⑥布局明年，求高到求稳，消费茅指数+确定性成长品。

明年全A非金融增速可能回落至个位数，求高增变为求稳。

消费白马稳增优势体现，如白酒、医药、互联网龙头。

成长板块中对业绩确定性胜于弹性，重点关注新能源车、光伏、军工等。

正文摘要地产消费链+上游价格效应造成Q3负增拖累。

①Q3利润增长最大负贡献是农业-6.6%，公用事业-4.7%，均属价格效应。

地产链消费多数负贡献：房地产-2.8%、汽车-1.2%、建材-0.5%、家电-0.3%，指向地产链需求疲弱。

②7月报告《地产链消费疲弱，值得重视》指向地产链消费是社零主要拖累，地产下游疲弱已从消费端传导至企业利润。

③未来6个月，农业和公用事业业绩拖累或有缓解，但地产链消费仍需跟踪，需考虑地产链冲击向上游材料端蔓延，或对全A非金融增速造成更大拖累。

消费板块Q3普遍低于预期。

①Q3整体不及预期。

三季报后盈利预测下修占比从10月初40%提升到65%（全年高点）。

②消费普遍不及预期。

预测下修占比超50%，服务消费受疫情影响，如社服、食品饮料（除白酒），地产链消费包括建材、家电、轻工等也不及预期。

Q3消费业绩不及预期与社零印证，指向消费持续疲弱，疫情反复冲击就业与收入预期。

维持全A非金融全年盈利增速30%的判断。

①8月报告《下修GDP预期，业绩增速要下修么？》即下调全A非金融全年盈利增速5pct至30%，目前仍维持审慎乐观态度。

②三季报后普遍的下修增长预期，并不能直接得出下行风险加大的结论，相反意味更多投资者接受基本面趋弱，这也反映在过去一个月市场的调整之中，往后重点应转为等待破局信号。

重申破局信号跟踪：稳增信号-社融回升-经济企稳。

①10月报告《靠什么打破当下困境》提示未来6个月跟踪政策路径：稳增信号-社融回升经济企稳。

②地产与消费政策仍需重视，若住房贷款额度提升，则预示地产政策边际趋缓，消费需要更多提振措施释放潜力。

③四季度重点跟踪宽信用，若社融增速未来6个月回到此前10.7-11.7%区间，将构筑信用拐点。

历史经验显示信用拐点后1-2个季度GDP趋稳。

布局明年，求高到求稳，消费茅指数+确定性成长品。

①明年最大背景是增长回落，配置思路从求高增变为求稳。

②消费白马的稳增优势重新体现，如白酒、医药、互联网龙头。

成长板块同样对业绩确定性胜于弹性，重点关注新能源车、光伏、军工等。

风险提示：全球疫情蔓延风险、疫苗有效性；宏观经济增长不及预期；通胀短期大幅飙升，货币政策快速收紧；历史经验不代表未来。