华泰证券-招商银行-600036-息差改善明显，财富管理强劲-201031

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核心观点公司于10月30日发布2020年三季报，1-华泰证券9月归母净利润、营业收入、PPOP（拨备前利润）分别同比-0.8%、+6.6%、+4.9%，增速较1-6月+0.8pct、-0.7pct、-0.9pct。

招商银行三季报主要看点为净利润增速小幅上行、净息差环比显著上招商银行升、财富管理延续高速发展态势。

我们预测2020-22年EPS为3.69/4.11/4.71元，目标价45.40元，维持“增持”600036评级。

财富管理强劲发展，中高端客户优势显著1-9月中间业务收入同比+10.7%，增速较1-6月+2.2pct；1-9月中间业务占营收比例为28.6%（不息差改善明显含信用卡分期），轻型化特征明显。

中间业务的最大看点为财富管理，1-9月财富管理手续费同比+45%（上半年为+46%），Q3代理基金、信托收入分别为35亿元、22财富管理强劲亿元，理财收入22亿元，均有亮眼表现。

9月末零售AUM为86307亿元，Q3单季增长4300亿元，较上年末增长15%，其中金葵花及以上客户AUM、华泰证券私行AUM分别较上年末+16%、+19%，占零售AUM比例分别为82.1%、30.8%。

招招商银行行中高端客户增长可观，优势持续巩固。

私行户均AU600036M持续稳定在2700万元上方。

零售投放与负债优化息差改善明显，推动息差上行9月末总资产、贷款、存款同比增速分别为+11.6%、+12.2%、+15.4%，较6月末持平、+0.3pct、-0.4pct，资产增长节奏较稳定，但结构明显倾向零售贷款。

Q3新增贷款中财富管理强劲，按揭：信用卡：小微：消费贷：票据：对公的比例为32：32：20：4：7：6，零售贷款（前四者）大力投放。

存款结构优化，9月末活期存款占比61.33%，较6月末-1.36pct，但这有季末偶然因素，我们更关注日均存华泰证券款，1-9月日均存款中活期占比59.74%，较上半年+0.92pct。

收益相对较高的零售贷款投放、招商银行负债结构优化，促进了息差上行，Q3单季净息差、净利差分别为2.53%、2.45%，环比+8bp、+6bp。

风险指标持续改善，拨备覆盖率小降9月末不良率、拨备覆盖率分别为1.13%、425%，较6月末-1bp、-16pct；母公600036司关注率较6月末-15bp至0.85%。

母公司对公、零售贷款不良率分别较6月末-2bp、持平，两者的关注率、逾期率均较6月末下行明显（信用卡尤息差改善明显为明显），加速不良贷款确认。

在此背景下Q3单季年化生成率环比微升至1.财富管理强劲42%。

Q3计提信用减值120亿元，同比+1%，计提力度边际减轻，Q3单季年化信用成本华泰证券0.99%，环比-71bp。

招商银行资本充足率上升至16.19%。

目标价45.40元，维持“增持”评级鉴于公司净息差上行明显，但前三季度净利润仍小幅负增长，我们预计2020年净利润增速小幅上行，对2021-22年业绩增长更有信心，预测公司2020-2022年EPS为3.60003669/4.11/4.71元（前次3.76/4.09/4.62元），2021年BVPS28.38元，对应PB1.40倍。

近5年（息差改善明显截至10.30）招行PB（lf）均值为1.45倍，考虑公司财富管理业务渐入佳境，龙头优势进一步强化，我们给予2021年目标PB1.60倍，目标价由45.81元调整至45.40元。

风险提示：经财富管理强劲济下行超预期，资产质量恶化超预期。