国盛证券-益丰药房-603939-业绩超预期，老店加速增长，精细化管理进一步体现-201031

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国盛证券事件：公司发布2020年三季报。

公司2020年前三季度实现收入94.37亿元，同比增长27.72%，实现归益丰药房母净利润5.90亿元，同比增长41.16%，实现扣非后归母净利润5.70亿元，同比增长38.30%。

Q3单季度来看，公司实现收入31.44亿元，同比增长34603939.32%，实现归母净利润1.78亿元，同比增长61.59%，实现1.72亿元，同比增长58.05%。

业绩超预期，老店加业绩超预期速增长。

公司Q3单季度收入端、利润端增速均超出市场预期，其中收入端超预期主要是老店加速增长，其原因有两点：第一，疫情过后老店加速增长，民众对于大连锁更加信赖；第二，带量采购品种带来更多客流量。

而利润端的超预期主要是公司精细化精细化管理进一步体现管理带来费用率的进一步下降。

我们在后文对公司的国盛证券收入拆分、门店扩张情况、财务指标等方面进行了多维度的分析。

公司逻辑再梳理：行业持续高景气，公司业绩长益丰药房青有望持续具备稀缺性。

药店板块的长603939逻辑在于处方外流与行业集中度提高的持续兑现：政策环境变动，单体药店及小型连锁药店承压，将驱动行业集中度迅速提高。

自2017年开始，零加成、两票制、带量采购以及药店分级分类管理的陆续执行，导致单体药店及小型连锁药店的生存环境恶化，规模化具备与上游议价能力以及具备融资能业绩超预期力的上市药企将强者恒强，行业集中度有望迅速提升。

医老店加速增长药分家、处方外流一直是政策组合拳的最终目的之一。

从2017年开始，对公立医院药品占比30%的限制以及取消药品加成，核心目的之一就是为了降低医院与药品之间的利益关联，促进处方外流；而在当下，逐渐落地的带量采购精细化管理进一步体现政策与统筹账户对接药店的特慢病消费，将加速处方外流的进程。

而落实到公司而言，公司的过往业绩以及未来可能的持续高增长让公司具备稀缺性：国盛证券从过去的成绩来看：公司具备稀缺性，应当享受估值溢价。

公司通过持续的深耕以及强大的精细化管理能力，在江苏省、益丰药房湖南省、湖北省均已经实现了规模第一，在2014-2020Q3均实现了收入增速20%以上、利润增速25%以上，具备稀缺性，也是公司持续享有一定估值溢价的原因。

从未来的可能来看603939：行业的属性与公司自身的能力带来业绩高增长有望持续。

首先，行业层面，药店板块的处方外流和集中度提高将会不断兑现，景气度依然很高；而对于公司来说，持续深耕现有省市、新兴整合完毕后的并购加速、加盟店的探索、大健康药房的未来潜力，业绩超预期都将是公司未来业绩长青的基石。

老店加速增长盈利预测。

暂不考虑潜在的大并购，我们预计公司2020-2022年的归母净利润分别为7.64、10.0精细化管理进一步体现2、13.12亿元，对应PE分别为65、49、38倍。

我们认为，国盛证券药店板块在处方外流与集中度提高两大逻辑的加持下，高景气度长期持续，而公司2014-2020Q3持续实现收入20%以上与利润25%以上的高速增长，同时未来业务高增长有望持续，具备稀缺性，维持“买入”评级。

风险提示：益丰药房疫情影响持续发酵；医保控费政策超预期。