华西证券-能科股份-603859-三季报业绩超预期，现金流质量明显改善-201030

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事件概述10月29日，公司披露三季报，2020年前三季度公司实现营业收入6.华西证券79亿元，同比增长30.60%；实现归母净利润0.80亿元，同比增长44.35%。

毛利率波动皆因联宏并表所致，收入呈逐季加速态势1、从表观数据看，公司前三季度同比增长30.60%，相比中报33.35%的同比增速有所下降，这能科股份主要是因为去年二季度联宏并表所致。

事实上，2020年1-3季度，公司单季度收入603859增速分别为88.68%、11.1%和26.89%，一季度剔除联宏并表同比为负，可见公司收入是呈逐季改善的态势。

2、从毛利率看，公司前三季报业绩超预期三季度毛利率为39%，相比2019年同期的41.15%和2018年同期的46.54%均出现明显下降，究其原因主要是业务相对较低毛利的联宏并表所致（19年联宏并表2个季度）。

分业务现金流质量明显改善线条来看，公司智能制造和智能电气两大业务线毛利率保持相对稳定。

3、费用端看，公司前三季度管理费用率、销售费用率同比分别下降了0.97、0.65个ptc，主要原因一方面是疫情的导致商务活动的减少，公司差旅成本的下降华西证券，另一方面是大B客户的复购率在提升。

基于对客能科股份户下游工艺流程的理解和know-how的长期沉淀，大B客户复购率的提升是一个长期趋势，不仅减少了销售费用的支出，更重要的是加强了客户粘性，保证了业务的持续性和市场份额的稳定。

4、利润端603859看，公司前三季度归母净利润同比增长44.35%，超市场预期。

公司净利率为11.83%，相比去年同期提升了1.12个pct，一方面是期间费用的减少抵消了营业成本的上涨，另三季报业绩超预期一方面是公司信用减值的损失的减少，由去年同期的1800万减少至今年的300万。

经营性现金流质量明显提升，应收账款现金流质量明显改善周转天数下降一半公司下游客户主要以大B客户包括军工、高科技、交通等企业为主，当前军工客户占比最高。

由于军工企业采购节奏具有明显的季节性，华西证券叠加相对较长的账期，所以军工信息化类企业的现金流一直比较差。

近年来公司加强精细化管理，加强了现金能科股份回款管理，提升经营质量，具体体现在3个方面：1）经营性现金流质量明显提升。

从年度维度看，2017-2019年公司经营性现金流净额分别为-6038590.28亿、-0.24亿和0.38亿元，2019年已经实现转正。

从季度维度看，2018-2020年前三季度公司经营性现金流净额分别为-0.78亿，-0.6亿和-0.35三季报业绩超预期亿元，由于4季度是收入确认和现金回笼，2020年全年经营性现金流净额持续为正且增长是大概率事件。

2）采取系列措施提现金流质量明显改善升账期质量。

2017-2019年公司应收账款周转天数分别为华西证券550天，367天，245天，2020年前三季度减少为239天，公司账期管理有了明显提升，经营风险明显下降。

从营收账款账龄结构看，2019年公司2年内（军工类企业相能科股份对账期风险可控）77.32%，坏账准备金额明显降低。

投资建议603859我们维持盈利预测不变，预计2020-2022年公司营业收入分别为10.7/14.6/19.2亿元，归母净利润为1.25/1.84/2.47亿元，对应的PE为38/26/19倍。

考虑到市场风险偏好下行等因素，给予公司2021年40倍PE，三季报业绩超预期目标价由2020年的53.89调整为2021年的53.2元，持续推荐，给予“买入”评级。

风险提示1）核心客户订现金流质量明显改善单波动；2）人才流失风险；3）商誉风险。