华泰证券-中炬高新-600872-盈利能力提升，产品区域格局优化-201031

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前三季度公司实现收入/归母净利润38.1/6.7亿元，同比+7.9%/22.4%公司20年Q1-3实现收入/归母净利润38.1/6.7亿元，同比+7.9%/22.4%，20Q3单季度实现收入/归母净利润12.6/2.1亿元，同比+10.3%/18.5%；美味鲜Q华泰证券1-3收入/净利润实现同比增速10.9%/23.7%，利润率同比+1.9pct至18.0%。

疫情期间产品、渠道、费用投入等结构性调整成效显著，产品升级、区域及渠道扩展持续推进，“双百目标”稳中炬高新步推进，我们预计20~22年EPS1.13/1.32/1.52元，维持“增持”评级。

主销品同比稳健增长，毛利率水平有所提升Q3公司酱油/鸡精/食用油实现收入7.6/1.3/1.7亿元，占比62%/11%/14%，收入分别同比增13%/5%/12%，主销品增长稳健，餐饮端快速修复带动600872鸡精收入增速转正（Q2-9.8%）；蚝油、料酒等小品类实现收入1.6亿元，收入增速达11%，拓宽公司营收边界。

20Q3公司实现毛利率40.4%，同比+2.5pct，盈利能力提升看好需求回温下公司1+N产品体系定位中高端，带动公司产品持续优化。

公司3月开产品区域格局优化启中山厂区技改项目，我们预计于2022年末完成，预计增加酱油/料酒产能25/2万吨，自动化及规模化提升效率，为冲刺百亿营收提供产能支撑。

全国化持续推进，餐饮渠道回温分区域看，前三季度公司东部/南部/中西部/北部实现收入8.4/14.9/7.8/5.8亿元，同比增速为3.4%/3.9%/28.9%/19.5%，东南作为优势区域保持稳健增长，上半年公司拆分大区和办事处，通过渠道下沉和弱势地区开发带动增长，前三季度末公司经销商同比净增278名至1329名，其中中西/北部净增58/140名，带动区域收入增速超过东南，全国化稳步推进；从渠道类型看，疫情期间公司华泰证券加大电商、KA、社区团购等新渠道开发以弥补线下损失，另外通过厨师培训、“餐批旗舰店”等形式加速餐饮渠道发展，直销/分销收入同比增长44.5%/9.9%，把握消费升级带来的餐饮业发展机遇。

净利率有所提升，盈利能力弹性向上公司Q3单季度期间费用率18.7%，同比+0.1pct，其中销售费用率9.6%，同比+0.9pct，主要系公司加大销售渠道人员扩充、费用投放力度以扩张渠道；管理费用率5.8%，同比-3.2p中炬高新ct，最终Q3公司实现归母净利润率18.43%，同比+1.4pct。

前三季度，公司净利润率达到19.11%，较上年同期提升6008722.1pct。

我们看好公司在盈利能力提升宝能入驻、业绩导向的激励机制落地后，以“双百目标”为指引，业绩实现较快增长。

看好公司净利润稳健增长，维持“增持”评级公司作为调味品龙头，立足产品以推进全国化及渠道多元化，把握消费升级下产品及渠道端机会，市场份额持续提升，考虑公司盈利能力弹性向上，我们上调公司20~22年EPS1.13/1.32/1.52元（前值1.07/1.29/1.53），参考可比公司21年平均PE55x(Win产品区域格局优化d一致预期)，给予公司21年55xPE，由于可比公司估值回落，我们调整目标价至72.54元(前值89.79元)，维持“增持”评级。

风险提示：宏观经济波动风险，食品安全问题，市场竞华泰证券争加剧。