华泰证券-城建发展-600266-投资收益回升，盈利质量改善-201101

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前三季度归母净利同比-53.0%，盈利质量有所改善10月30日公司披露2020三季报，前三华泰证券季度公司实现营收58.1亿元，同比-45.5%；归母净利8.4亿元，同比-53.0%；扣非后归母净利5.4亿，同比-50.8%。

地产主业结算质量提升，公允价值城建发展收益降幅收窄，共同推动盈利改善。

鉴于前三季度地产结算同比下降，我们调整2060026620-2022年EPS至1.00、1.14、1.28元（前值1.07、1.21、1.36元），维持“增持”评级。

地产结算质量改善，公允价值收益降幅收窄三季度公司地产开发投资收益回升结转平稳，前三季度营收增速与上半年基本持平，竣工项目利息费用化和业务扩张推升期间费用率同比+13.5pct。

盈利改善源于：1、商品房结算占比提升，综合毛利率同比+15.1pct至37.3%；2、表内合作项目结转不均衡，少数股东损益由去年同期的1.6亿大幅下降至0.7亿；3、三季度交易性金融资产股价环比二季度上涨，前三季度公允价值变动收益3.5亿，累计同比降幅由上半年-130.盈利质量改善4%收窄至-59.7%。

报告期末表内已售未结209.5亿，较2019华泰证券年末+29.2%。

随着三季度竣工提速（单季度同比+54.8%），四季度地产主业结算收入有望延城建发展续稳健。

600266销售修复均价提升，积极推动存量去化前三季度公司实现销售额144.5亿，同比+44.3%；销售面积50.6万平，同比+2.6%；销售均价2.86万元/平，同比+40.7%；新开工面积68.6万平，同比-68.6%；开复工面积1261.1万平，同比+10.8%；新增土储建面60.3万平，同比+32.4%；商业地产经营额2.2亿，同比+11.3%。

销售、拿地修复投资收益回升的同时积极推动存量项目的周转去化。

负债结构优化，回购维护股东权益报告期末公司考虑永续债口径的扣除预收账款的资产负债率78.6%，较2019年末+1.2pct；净负债率184.9%，较2019年末+29.盈利质量改善8pct；现金短债比147.2%，较2019年末-7.2pct。

8月-10月董事会先后同意公司开展银华泰证券行间供应链金融资产支持票据融资不超过30亿、注册发行中票不超过55亿，持续优化负债结构。

8月28日公司审议通过回购议案（回购金额3-6亿），截至9月末累计回购金额3.6亿，占公司总股本的城建发展比重为2.68%，进一步维护公司价值和股东权益。

一二级开发+股权投资多元并举，维持“增持”评级鉴于前三季度地产结算同比下降，我们调整2020-2022年EPS至1.00、1.14、1.28元（600266前值1.07、1.21、1.36元）。

参考可比公司2021年5.4倍PE估值，考虑到公司一二级开发业务平稳发展，给予公司投资收益回升2021年PE估值5.8倍，目标价6.60元（前值7.00元），维持“增持”评级。

盈利质量改善风险提示：疫情不确定；一线城市调控严格；资金链压力；股权投资波动加大；集团资源整合不确定性。