华泰证券-东方航空-600115-旺季运营改善，亏损收窄明显-201101

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暑运旺季运营显著改善，三季度归母亏损大幅收窄；维持“买入”东方航空2020年前三华泰证券季度营业收入423.00亿，同降54.7%，归母净利润-91.05亿，去年同期为43.67亿，亏损额比我们此前预期（86.06亿）多6%；其中三季度营业收入171.71亿，同降50.4%，公司国内线在暑运旺季经营显著恢复，并且汇兑收益贡献，推动三季度归母净亏损从二季度的46.09亿缩窄至5.63亿，去年同期为净利润24.24亿。

航司为吸引客流叠加油价处于低位，票价修复或较为缓慢，我们下调2020E/21E/22E年净利润至-121.4/东方航空42.8/60.0亿，更新目标价至6.43元。

目前航空需求仍600115处于修复过程中，油价低位减轻经营压力，维持“买入”。

三季度国内线运力投放趋近去年同期，客座率同比降幅收窄明显公司在三季度将主要运力投放至国内，国内线供给仅同降2.5%（二季度同降42.2%），趋近去年同期水平，同时由于暑运旺季，国内线需求仅同降12.4%（二季度同降54.3%），国内线客座率达到75.1%，同降8.5pct（旺季运营改善二季度同降17.6pct）。

虽然国际线亏损收窄明显依然低迷，供给同降95.2%，客座率仅为51.9%，但国内线带动公司三季度整体供给环比二季度大幅提升78.7%，同时客座率达到74.4%，同降8.0pct（二季度同降17.5pct）。

国内线的华泰证券修复推动公司三季度营收环比二季度大幅提升78%。

单位成本环比下降明显，汇兑收益弥补部分亏损2020年三季度公司营业成本184.27亿，同降33.1%，单位可用座公里成本环比东方航空二季度下降26%，我们认为主要由于供给环比提升后，对于折旧等固定成本摊薄作用明显。

但收益水平方面，由于国际油价较低，或给予公司空间降低票价吸引客流，我们判断公司收益水平同比仍有较600115大幅度下降，使得三季度公司毛利率仍未回正，仅为-7.3%，去年同期为20.4%。

不过三季度公司财务收益4.8亿，去年同期为-27.9亿，旺季运营改善部分弥补亏损，主要来自于汇兑收益，三季度人民币兑美元大幅升值3.8%，去年为贬值0.3%。

调整目标价至6.43元，维持“买入”评级考虑航司为吸引客流叠加油价亏损收窄明显处于低位，票价修复或较为缓慢，下调2020E年净利润预测至-121.4亿（前值-76.0亿），下调21E/22E年净利润预测值20%/8%至42.8/60.0亿。

但疫情反应充分，主基地上海两场航空出行旺盛，国际油价处于低位降低成本压力，盈利能力逐步修复，并且疫苗研发进展带动华泰证券估值提升，我们给予1.8x2021PB（过去10年PB估值均值，前值1.8x2020EPB，预计2021年BPS为3.57元），调整目标价至6.43元（前值6.50元），维持“买入”。

风险提示：新冠疫情影响超预期，经济低迷，国际贸易与政治摩擦，市场竞争加剧，油价大幅上涨，人民币大幅贬值，高铁提速，737东方航空MAX8复飞时点超预期。