兴业证券-生物股份-600201-稳步回升-201101

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事件：生物股份2020年前三季度收入11.07亿（+30.65%），归母净利润2.96亿（+19.03%），扣非后2.91亿（+兴业证券20.24%）。

单三季度，公司收入4.8亿（+43.6%），归母净利润1.1亿（+44.4%），生物股份扣非后1.1亿（+45.6%）。

生猪存栏总量600201仍较低，但边际快速恢复，且高价提振疫苗需求。

2020年三季度，生猪存栏同比加速恢复，前三季度降稳步回升幅估计在30%左右。

总量上，需求基数仍较低，疫苗销售相对过去的年份仍有压力；但边际上生猪存栏快速恢复，三季度逐月月环比增幅估计在5%左右，叠加养殖盈利丰厚，疫苗兴业证券需求逐季受提振。

公司销售情况改善，利润率基生物股份本平稳。

（1）前三季度公司销售情况显著改善，收入同比增长31%，猪苗随市场回暖、600201禽苗趋势向好均有贡献。

（2）前三季度毛利率62.17%，净利率28.04%，均较2020年稳步回升中期略有下降，与非瘟前的2018年相比，均有10个百分点左右的下移。

毛利率的变化，与公司销售结构中禽苗占比提升、猪苗市场竞争格局变化以及新园区转固后折旧增加有关；净利率的下移则与期间费用率提升了5个百分点左右至30%兴业证券有关。

总体看，公司生物股份销售情况明显改善，其中单品增量、结构丰富均有贡献，但核心品种口蹄疫市场竞争加剧，新园区投入带来折旧压力、新产品研发带来增量费用支出，对利润率造成压力。

（3）资产负债表项目中，存货2.87亿（占销售收入25.93%），应收账款7.85亿（占销售收入70.83%），二600201者均是金额较去年同期略升，比例则略降。

稳步回升应收方面，公司招采收入有所增长、市场竞争格局变化估计均有影响。

兴业证券远期亮点丰富。

公司前期的核心主业口蹄疫竞争格局恶化，但生物股份公司坚持投入研发和生产环节设施设备更新，保持行业领先地位，未来新的增长点值得期待。

600201非瘟疫苗、布病疫苗，国际合作宠物药苗等储备品种均是公司后期潜在的爆发点。

预计生猪存栏加速回升，后周期稳步回升景气持续。

目前来看，非瘟的干扰已成行业常态，生物安全防控逐步体系化，养殖端利润丰厚兴业证券，政策友好，我们预期存栏在2020至2021年间将加速恢复，将大力带动疫苗的行业性增长。

禽苗角度，因行业已步入亏损，后期或增速生物股份放缓。

投资建议：在行业景600201气度逐步上行的阶段，公司经营随之改善。

虽然竞争加剧和投入增加，阶段性压制其利润率水平，考虑到公司应对稳步回升挑战的积极表现，多样的潜力新品储备，可以期待其远期发展。

经调整，预计公司2020年至2022年EPS为0.36、0.54和0.90元，对应2020年10月30日收盘价格PE66.5倍、44.1倍和26.4倍，维持“审慎增持”兴业证券评级。

风险提示：生物股份动物疫病，猪、禽价格波动，政策变化，新品推广不及预期。