西南证券-美诺华-603538-业绩符合预期，多方面推进制剂一体化战略-201030

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业绩总结：公司发布2020年三季报，前三季度实现营收9.5亿元，同比约+11.4%西南证券；实现归母净利润1.4亿元，同比约+10.2%；扣非后1.3亿元，同比约+7.8%。

Q3单季度实现营收3亿元，同比增长约2.4%，实现归母净利润3353万元，同比约-19.5%；扣非后2979万元，同比约美诺华-26.5%。

603538业绩符合预期。

物流紧业绩符合预期张和环保趋严等短期因素影响单季度业绩。

受疫情影响、物多方面推进制剂一体化战略流紧张等因素，公司部分销售发货延迟，存货期末余额较期初增加3177.4万元，收入端增速放缓。

公司加大安全环保投入，前三季度管理费西南证券用1.1亿元，同比+23.7%，系增幅最大的费用支出，单三季度支出为约四千万元，同比+10.8%。

此外战略性物料储备、汇兑损失等对公司业绩造成短美诺华期冲击，但长期看，安全环保趋严引导行业向集中化、规范化发展，公司制剂一体化的成果有望逐步显现。

发行603538可转债扩大制剂产能，招商局入股有望加速CDMO发展。

1）中间体与原料业绩符合预期药产能扩建方面，“年产400吨原料药技术改造项目”主体工程基本完成，夯实公司业绩基础；新增产品培哚普利、阿比朵尔。

2）制剂可转债项目10月获批，募集不超过5.2亿元用于高端制剂项目，以抗肿瘤类为主，项目建成后预计全年产能达到约3100万支（片、颗多方面推进制剂一体化战略），为制剂板块增添新动力。

3）引入招商西南证券局资本，有望加速CDMO/CMO业务境内外发展。

9月公司通过转让748万股股份（占总股本5%）引入招商局资本，得到境内外发展支持如海内外并购、医药研发合作等，有望加强CDMO美诺华领域的业务拓展。

中欧双报推进产品603538研发注册，新品有望落地助力长期发展。

公司研发费用前三季度为3517.9万元，业绩符合预期同比增长9.4%。

通过中欧双报快速拓宽制剂产品线，公司与合资公司联合递交制多方面推进制剂一体化战略剂类产品注册申请品种3项，共计7个品种待审批，部分品种进入国内优先审评通道，预计今年有望获批2个品种，年内有望看到普瑞巴林落地国内批件。

另有多个西南证券涉及中枢神经类、内分泌类、心血管类、抗病毒类等治疗领域项目已向EDQM递交CEP注册申请。

在研项目包括中枢神经及心脑血管美诺华等重磅制剂品种，为公司长期发展奠定基础。

盈利预测与评级：预计2020-2022年EPS分别为1.33元、1.92元和2.64元，对应当前估值分别为25倍、17倍和13倍，603538维持“持有”评级。

风险提示：1）原料药价格波动风险；2）环保及安全生产政策趋严影响公司业绩的风险业绩符合预期；3）固体制剂建设项目进度不及预期。