国信证券-上汽集团-600104-2020年三季报点评：20Q3销量增速转正，业绩略超预期-201102

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20Q3利润同比增长17.4国信证券3%，业绩略超市场预期公司前三季实现营收4846.47亿（-15.39%），实现归母净利润166.48亿（-19.93%），实现扣非归母净利润151.85亿（-19.30%）。

单三季度来看，公司实现营收2101.27亿（+2.55%），上汽集团实现归母净利润82.54亿（+17.43%），公司业绩略微超出市场预期。

销量分析：前三季度集团同比增长5.92%，下滑8个季度后首转正集团20年前三季度累计销361.32万辆（-18.14%），Q3单季度销量156.46001041万辆（+5.92%）。

具体到子品牌来看，前三季度上汽通用、上汽大众、上汽通用五菱和上汽自主累计销量分别为95.16/103.14/98.50/64.52万辆，对应同比变化分别为-21.97/-25.92/-12.62/-4.412020年三季报点评pct；20Q3单季度各个子品牌对应销量分别为39.54/45.40/45.40/26.07万辆，对应同比变化分别为+2.59/-4.06/+18.69/+10.65pct。

集团层面来看，实现从18Q320q3销量增速转正开始持续8个季度下滑后的首个季度销量转正。

盈利分析：降本明显，合资增长较为显著公司前三季度四费率为9.64%，同比下降1.77pct，其中管理/销售/财务费用率分别为4.44/业绩略超预期5.06/0.14%，同比变动0.38/-2.17/0.02pct。

单三季度四费率8.86%，同比下国信证券降2.28pct。

结构来看，公司20Q3实现投资收益89亿元（上汽集团+19%），其中来自合联营企业的投资收益64.7亿元（+3%）。

自主品牌制造端利润为-15.86亿，环比及同比来看亏损略微扩大（20Q2：-11.46亿，19Q3：-16001042.71亿），我们预计主要由于公司加大智能化以及后期相关车型投入导致。

风险提示汽车行业复苏进度低于预期，新产品市场接受度2020年三季报点评低于预期。

投资逻辑：销量拐点显现，维持“买入”评级我们略微上调20/21/22归母净利润为226.23/283.97/315.68亿（主要由于营收端以及费用控制略超我们预期，原：211.24/268.80/302.08亿元），上调EPS为1.94/2.43/2.70元（原：1.81/2.30/2.59元），上调合理估值区间至29.16-34.02（维持21年12-14x市盈率，原：27.60-32.20元），考虑到20年底MEB新能源产品投放及21年奥迪国产，有20q3销量增速转正望带来估值盈利双升，维持“买入”评级。