安信证券-固定收益新债定价：冀东转债，区域水泥龙头，等待价值修复-201104

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■转债基本安信证券要素冀东水泥发布可转债发行公告，设股东配售及网上申购，申购日为11月5日，原股东按照每股2.09元的额度配售转债。

冀东转债发固定收益新债定价行规模28.2亿元，主体与债项评级为AAA/AAA。

冀东转债转股价格15.78元，转股价值94.68元（11月2日收盘价14.94元），对正股及实际流通盘的稀释率为13冀东转债.26%/13.26%，稀释作用一般。

发行期限为6年，对应票息利率分别为0.2%、0.4%、0.8%、1.2%、1.5%、2.0%，到期赎回价为1区域水泥龙头06元（含最后一期年度利息），面值对应的YTM为1.64%，票息保护一般。

按6年期AAA中债企业债到期收益率4.05%（11月4日数据）的贴现率计算，等待价值修复债底为87.08元。

下修条款为[15安信证券/30，85%]，赎回条款[15/30，130%]，回售条款[30，70%]，条款中规中矩。

如果假设原有股东70%参固定收益新债定价与配售（大股东不承诺优先配售），那么剩余近8.5亿元供投资者申购。

假设网上申购户数冀东转债为800万户，平均单户申购金额为100万元，预计中签率在0.01%附近。

■申购价值与上市定位分析我们选取转股价值在90到110之间，债项评级AAA，债券余额在20亿以上的转债（2020.11.4数据）进行比较，符合条件的川投、烽火、光大等转债的转股溢价率主要集中在15%区域水泥龙头~25%，我们预计冀东转债的上市转股溢价率也将落入这个区间，上市价格在115~125的区间，中枢为120元。

当前证监会核准的转债有25只，股市高位震荡等待价值修复，情绪依然较高，存量部分个券强赎退市预期升温，新上市的优质转债更容易享受高溢价，冀东转债资质较优，申购价值较高。

冀东转债评级较高安信证券，规模较大，预计上市115~125元。

公司水泥、熟料业务在京津冀市场份额较高，固定收益新债定价产能位列国内水泥企业第三名；拓展的环保业务盈利能力更强，与主业有良好的协同性。

Q4京津冀地区错峰限产导致的水泥供给收缩带来了水泥价格上涨，9月以来股价与水泥价冀东转债格出现了明显背离，主要源于市场对行业景气度的担忧：房地产三条红线、刺激政策逐步退出对基建和房地产投资的不利影响。

相关行业个股短期缺乏区域水泥龙头催化剂，龙头标的价值修复的逻辑还在。

等待价值修复公司是一家综合型建材企业，集水泥、混凝土业务平台，形成上下游配套的完整建材产业链。

受益于经济增长、城市基础设安信证券施建设和农业资源开发，水泥行业近年来进入一个良好的发展时期。

但同时存在着行业整体发展粗放，企业数量多、规模小、盈利水平低等问固定收益新债定价题，行业长期处于不良竞争状态。

公司是华北水泥龙头，挟重组之利，产能稳居冀东转债前3。

随着公司与金隅集团重大资产重区域水泥龙头组实施完毕，公司的熟料、水泥产能进一步增加，目前熟料产能达到1.17亿吨，水泥产能达到1.7亿吨。

随着华北地区水泥需求继续提升、供给仍然严控等待价值修复，供需格局将持续改善。

公司蓄力环保业务，通过三大基地建设助公司打安信证券造北方最大固废综合服务商。

■风险提示：政策风险、供需固定收益新债定价格局恶化等。