银河国际-国药控股-1099.HK-三季度业绩复苏，但对前景仍保持谨慎；重申「持有」评级-201025

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■国药控股的三季度银河国际业绩符合预期。

■我们仍预计公司未来1-2年内前景并不乐观，主要是基于对集中采购政策、更严格的医保法规以及疾病国药控股诊断相关分类的忧虑。

我1099.HK们的盈利预测保持不变。

■我们给予了较低的目标估值，以反映近期冠脉支架集中带量采购方案相关的行三季度业绩复苏业不确定性增加。

因此，我们将目标价从20.41港元（8倍但对前景仍保持谨慎；重申「持有」评级2021年市盈率）下调至18.47港元（7倍2021年市盈率，已假设了人民币汇率上升）。

20财年三季度业绩摘要国药在20财年三季度的收入复苏增长，根据我们的计算，同比恢复了两银河国际位数的增长。

三季度的净利润同比增国药控股长约21%至17.3亿人民币，这主要是因为较低的融资成本。

20财年首三季度的净1099.HK利润为49.6亿人民币，同比增长7.9%，约占市场和我们对公司20财年全年预测的74%及77.5%，符合预期。

对于20财年首三季度的收入表现，三季度业绩复苏我们估计药品分销收入持平是因为受新冠肺炎疫情影响。

零售药房业务收入同比增长约26%但对前景仍保持谨慎；重申「持有」评级，我们认为这是由于零售药店网络的持续扩展。

医疗设备分销业务的收入同比增长约29%，我们认为这是由于并购和市场对于预防新冠银河国际肺炎疫情的相关产品(例如呼吸机，病毒检测试剂和预防性消耗品)的需求显着增长推动。

对于20财年国药控股首三季度的毛利率，我们估计药品分销的毛利率介乎7.2%至7.5%，零售业务的毛利率介乎20%至22%，设备分销则介乎10.5%至11%。

较低的财务成本仅属于暂时性20财年三季度的财务费用同比下降约39%至4.71亿人民币，这主要是得益于政府针对预防新冠肺炎疫情的短期1099.HK贴现贷款和政府对贷款利息的补贴。

这些短期且成本较低的贷款到期后，我们认为财务成三季度业绩复苏本将不会维持在20财年三季度的低水平(约占三季度的0.38%)。

不过，幸好目前的利率下降趋势或有助于公但对前景仍保持谨慎；重申「持有」评级司在未来减轻财务负担。

忧虑令公司重估潜力有限虽然20财年三季度的业绩有所回升，但我们银河国际对公司未来1至2年的前景仍然保持谨慎态度。

这主要是基于:1).集中采购扩展到更多的仿制药和医疗设备（例如，近期冠脉支架集中带量采购导致降价风险大于预期及预计在即将进行的集中采购中，更多的高价值医用耗材将大幅降价)；2).持续的国家医保药品目录讨论;3).更严格的诊断相关分类、医保法规和要求医生提供更严国药控股格的处方。

因此，尽管公司目前的估值处于历史低位(图2)，我们认为以上的忧虑在可预见的未来将限制其1099.HK重估。

耐心等待行业的转折点我们重三季度业绩复苏申我们的观点，当大多数集中采购(仿制药，高价值易耗品，IVD试剂，生物仿制药等)进入成熟阶段，行业转折点可能在2-3年后才会出现。

我们认为届时公司但对前景仍保持谨慎；重申「持有」评级的政策不确定性、收入和毛利率压力可能会有所消失，这是一个长期的过程。