国盛证券-博汇纸业-600966-三季度同比增长强劲，四季度环比继续向上-201107

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事件：2020Q1-3实现收入93.27亿元，同比+43.4%；归母净利润为国盛证券5.27亿元，同比+284.7%；扣非归母净利润为5.17亿元，同比+287.4%。

其中2020Q3博汇纸业实现收入35.94亿元，同比+46.1%；归母净利润为2.6亿元，同比+4722.6%；扣非归母净利润为2.54亿元，同比+3148.9%。

公司预计2020600966年初至下一报告期期末的累计净利润较上年同期有较大幅度提升。

白卡纸行业提价落实，Q3盈三季度同比增长强劲利明显修复。

2020H1造纸行业受疫情影响需求四季度环比继续向上下滑，纸价持续下跌。

6月白卡纸取消超低价格，7~9月持续发布提价函，8月底大幅提价500元/吨，且基本全部落地，Q3白卡纸均价环比提升359元/吨至5846元/吨（均价同比+6.5%），受提价带动国盛证券公司Q3毛利率环比提升5.29pct至19.4%。

根据我们测算，公司Q1~3白卡纸吨盈利分别约为350博汇纸业/200/350元/吨。

同时600966公司新增产能释放，产销量持续环比提升，公司Q3量利双升，业绩显著增长。

单季度三季度同比增长强劲利润率提升至历史高位，现金流表现良好。

2020Q1-3公司毛利率/净利率分别为18.3%/5.7%，分别同比+4.9/+3.6pct；2020Q3分别为19.4%/7.2%，分别同比+8.2/+7.0pc四季度环比继续向上t，分别环比+5.3/+4.6pct。

2020Q1-3公司期间费用率为10.8%，同比国盛证券-0.55pct，其中销售/管理/财务/研发费用率分别为3.7%/2.5%/4.0%/0.04%，分别同比+0.2/-0.4/-0.4/+0pct。

公司2020Q1-3经营现金流净额21.9亿元，同比+125.8%；单博汇纸业Q3实现经营性净现金流11.46亿元，持续高于净利润。

行业整合良好，提600966价趋势延续。

APP（金光纸业）实现对博汇纸业的收购，二者白卡三季度同比增长强劲纸合计市占率达到50%，行业CR3达到77%。

行业集中度提升后，大厂协同四季度环比继续向上性增强，白卡纸提价顺畅。

9月、10月纸厂再发两轮提价函，其中10月1日提价500元/吨，11国盛证券月1日提价300元/吨，2020Q4公司盈利有望环比继续提升。

博汇纸业公司董监高顺利换届，关注后续管理改善兑现。

2020年9月公司完成要约收购，10月完成董监高换600966届，金光纸业龚神佑将出任公司董事长，公司新一届董事会四位非独立董事均来自金光纸业，拥有多年造纸行业经验；其中非独立董事林新阳将出任公司总经理，后续可关注公司采购成本、纸机效率、费用管控方面的改善。

白卡纸前两大龙头合并，行业盈利中枢有望上移，通过协同和整合公司盈利大幅改善预期强三季度同比增长强劲，维持“买入”评级。

考虑到白卡纸提价趋势延续，我们上调公司四季度环比继续向上盈利预测，预计2020~2022年实现归母净利润9.0/18.0/21.2亿元，同比增长572.8%/100.2%/17.7%，对应PE20.7X/10.3X/8.8X。

风险提示：疫情持续蔓延、需求修复不及预期、白卡纸国盛证券产能大幅增加、原材料价格波动。