民生证券-三七互娱-002555-2020年三季报点评：研发持续加码，静待21年品类突破之作推出-201104

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一、事件概述公司10月31日发布三季报，2020Q1-Q3实现营业收入112.89亿元，同比增长18.09%；归母净利润22.60亿元，同比增长45.27%；扣非归母净利润19.51亿元，同比增长37.65%；经营活动现金流量净额24.44亿元，民生证券同比增长28.82%。

其中20Q3实现营业收入33.01亿元，同比下降5.39%；归母净利润5.60亿元，同比增长7.22%；扣非归母净利润4.86亿元，同比增长3.87%；经营活动现金流量三七互娱净额-602万元，同比下降100.47%。

二、分析与判断业绩短期承压，不改长期向好趋势公司20Q3实现营业收入33002555.01亿元，同比下降5.39%，主要原因是报告期内市场新游集中上线，争夺玩家付费，导致公司老游戏流水增速下降；同时公司新游上线进度不及预期，新游流水贡献减少，公司业绩短期承压。

从公司现有游戏产品体系来看，传统ARPG游戏《一刀传世》《精灵盛典》等流水保持稳定；二季2020年三季报点评度上线新游《云上城之歌》流水表现良好，热度持续提升；四季度及明年有核心ARPG《荣耀大天使》与卡牌游戏《斗罗大陆3D》等重磅新游上线，预计将为公司贡献大量流水；此外，公司有品类丰富的产品储备，包括ARPG、MMORPG、SLG、卡牌等多个游戏品类。

随着公司新游研发持续加码稳步上线，有望带动未来业绩的提高。

买量市场竞争加剧，但公司保持强大竞争力公司20Q3经营活动静待21年品类突破之作推出现金流量净额-602万元，同比下降100.47%，系公司在三季度末提前预付四季度互联网流量采购款所致。

国内游戏厂商加大互联网流量的采买力度，部分手握优质内容的CP倾向于绕过传统渠道，通过垂直渠道（bilibili、taptap）+买量的方式进行游戏发行，民生证券这导致买量市场的竞争加剧，流量需求快速增长，买量成本上升。

短期内会三七互娱造成公司销售费用存在上升压力。

但公司深耕游戏买量领域多年，有丰富的游戏买量经验和成熟的销售体系，在“量子”和“天机”的帮助下相较于新进入的CP有更强的精准买量和成本控制的能力，公司在游戏买量市场002555依然保持有强大竞争力。

持续研发投入，多元化策略初见成效2020年三季报点评公司持续加大游戏研发的投入，打造研运一体，2020Q1-Q3研发费用较去年同期增加3.41亿元，同比增长102.5%。

公司在产品研发持续加码类别、题材及数量方面均做了充分储备，产品矩阵囊括ARPG、MMO、卡牌、SLG、模拟经营等不同类型，覆盖魔幻、仙侠、都市、青春校园、女性向等不同题材。

同时公司不断拓展自身游戏矩阵，公司储备的自主研发产品包括：《代号NB》、《斗罗3D》等;其中《斗罗3静待21年品类突破之作推出D》为IP+卡牌玩法，相较过去的游戏有望在美术与建模技术上做出较大突破。

储备的国内代理产品包括：仙侠游戏《代号JZ》跟《代号XN》，模拟经营游戏《代号RS》，MMORPG游戏《代号GC》以及女性向游戏《一千民生证券克拉女王》。

公司的多元化经营策略已初见成效，看好随着公司未来不断加大研发投入，打破现有依靠单一ARPG产品维持业绩增长的品类局限，拓展产品边界，实现营业收入的持续三七互娱增长。

三、投资建议我们预计公司2000255520-2022年能够实现每股收益1.31/1.58/1.89元，对应PE分别为22X、19X、16X。

我们看好公司目前头部游戏的流水持续性叠加新游上线增厚公司业绩，同时未来销售费用下滑进一步释放利润，目前公司PE（TTM）处于17年以来21.48%分位数，维持“推荐2020年三季报点评”评级。

四、风险提示：新游未如期上线，游戏流水不达预期，海内外游戏政策监管研发持续加码风险。