中信证券-百济神州-6160.HK-2020年三季报点评：新产品加速放量，药品研发稳步推进-201110

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公中信证券司业绩符合预期，2020Q3产品收入环比提升明显。

替雷利珠单抗和泽布替尼进入高速放量期，白蛋白紫杉醇负面百济神州影响已消除。

6160.HK研发迎来收获期，早期管线布局新颖靶点。

商业合作稳步推进，产品管线2020年三季报点评不断丰富。

现金储备丰富，保新产品加速放量障公司持续性研发投入。

公司业药品研发稳步推进绩符合预期，2020Q3产品收入环比提升明显。

公司2020Q1-Q3实现总收入2.09亿美元，同比-43.78%，总收入同比下降主要由中信证券于和新基公司终止合作减少合作收入和白蛋白紫杉醇产品停销所致。

若扣除合作收入影响，2020Q1-Q3产品收入同比+25.99%，其中Q3实现产品收入9108万美元，环比+38.77%，百济神州第三季度产品收入显著提升。

公司2020Q1-Q6160.HK3净亏损11.24亿美元，同比有所扩大，主要是研发费用的增加以及扩大在华和在美上市产品推广的商业团队规模导致的费用增加。

总体来看公司20202020年三季报点评Q1-Q3业绩符合预期。

替雷利珠单抗和泽布替尼新产品加速放量持续快速放量，白蛋白紫杉醇负面影响逐步消除。

新上市产品替雷利珠和泽布替尼2020Q3分别实现销售收入4994药品研发稳步推进万美元、1566万美元，环比+69.75%、+124.68%，销量大幅增长主要由于新适应症在国内获批上市及产品的持续推广。

其中替雷利珠单抗虽然上市进度位于国产第四名，但销售额正逐步追中信证券赶国内同行，考虑到今年下半年有望通过谈判纳入全国医保，预计后续几个季度将维持高速增长。

泽布替尼海外目前获批的适应症MCL（二线及以上）适用人群较百济神州少，其一线治疗CLL/SLL的重要适应症临床数据有望于2021H1公布，值得重点关注。

安加维（首6160.HK个由公司商业化上市的安进合作产品）收入为305万元，考虑到其7月才上市，未来放量速度值得期待。

与BMS商业合作产品（瑞复美和维达莎）收入为2243万美元，同比有所2020年三季报点评下滑，主要由于原大品种白蛋白紫杉醇产品停销和召回导致收入大幅减少。

目前其他核心产品的迅速放量已抵消白蛋白紫杉醇的负面影响，实现2020Q3产品收入同新产品加速放量比+81.56%。

研发迎来收获期药品研发稳步推进，早期管线布局新颖靶点。

2020Q3研发费用为3.49亿美元，同比+47.31%，中信证券实现高速增长。

高强度的研发投入下百济神州，公司研发进展顺利。

1）核6160.HK心肿瘤管线产品陆续获批上市。

泽布替尼陆续获NMPA批准用于治疗（二线及以上）MCL、（二线及以上）CLL、（二线及以上）SLL，其用于治疗WM患者的新适应症上市申请已被受2020年三季报点评理并纳入优先审评。

此外泽布替尼2019年已被FDA获批用于治疗（二线及以上）MCL并获得快速通道认定用于治疗MZL患者，其在以色列、加拿大和澳大利亚新药上市申请获受理；替雷利珠单抗（PD-1）国内新增获批晚期或转移性尿道上皮癌适应症，其用于治疗（一新产品加速放量线晚期）鳞状非小细胞肺癌、（一线晚期）非鳞状非小细胞肺癌及（二线及以上）肝细胞癌的上市申请也被受理；帕米帕利针对晚期卵巢癌、输卵管癌与原发性腹膜癌的上市申请获NMPA优先审评，有望成为公司第三款自主研发的肿瘤产品。

2）早期研发管线布局TIGIT、Bcl-2（中国IND申请获受理）、OX40、PI3Kδ、H药品研发稳步推进PK1等新颖靶点的开发项目进展顺利。

其中公司拥有的国内首个TIGIT单抗正处于1/2期临床，目前已有临床结果证实其与中信证券PD-L1联用的良好抗肿瘤效果，潜力巨大。

商业合作百济神州稳步推进，产品管线不断丰富。

公司持续开展商业化合作，引进多款创新性药物丰富6160.HK产品管线。

1）今年初从EUSAPharma引进的GD2靶向单克隆抗体迪妥昔单抗上市申请获CDE受理，迪妥昔单抗是EMA唯一批准用于治疗高危神经母细胞瘤的靶向肿瘤免疫疗法；2）拥有BioAtla在研CABCTLA-4抗体BA3071全球临床开发及商业化权益，目前该产品临床2020年三季报点评申请已获FDA批准；3）获得丹序生物两款在研新冠病毒中和抗体DXP-593和DXP604在大中华地区以外的开发、生产及商业化权益，目前已在澳大利亚启动I期临床试验；4）获得百奥泰贝伐珠单抗在中国开发、生产及商业化的权益，该产品针对非小细胞肺癌和转移性结直肠癌适应症的上市申请已于6月获NMPA受理；5）与安进合作用于治疗骨巨细胞瘤的地舒单抗国内商业化上市，用于骨髓瘤和实体瘤骨转移的新适应症预计将于2020Q4或2021Q1获批，此外倍林妥莫双抗用于治疗R/R前B细胞ALL成年患者适应症预计将于2020Q4或2021Q1获批，卡非佐米用于治疗R/R多发性骨髓瘤患者的适应症预计将于2021年获批；6）与AssemblyBiosciences达成合作，获得三款治疗乙型肝炎感染的产品独家开发和商业化权利。

公司通过商业合作拓宽研发管线，新产品加速放量正步入商业化新篇章。

现金储备丰富，保障公司药品研发稳步推进持续性研发投入。

截至2020年9月30日，公司现金、现金等价物、受限资金和短期投资共中信证券47亿美元（包括了7月15日完成得向特定现有投资者发行的约为20.7亿美元的净收入），现金储备丰富。

充沛的现金储备将保障公司持续加大研发投入，丰富百济神州产品管线。

风6160.HK险因素。

药品研发、上市进展不及预期风险；带量采购导2020年三季报点评致产品价格大幅下降风险。

盈新产品加速放量利预测及估值。

公司多年药品研发稳步推进在研产品陆续上市，同时开拓国内外广阔市场，Licensein合作产品研发进展稳步推进，公司步入商业化新篇章。

公司早期研发管线布局大潜力靶点，通中信证券过商业化合作纳入新产品丰富研发管线。

当前由于高研发投入和商业化团队扩百济神州张仍处于亏损状态，随着新产品陆续上市放量预计公司将迎来业绩爆发期。

结合三季报，调整公司2020/2021/2022年净利润预测至-13.68亿/-8.79亿/-6.76亿美元（原预测-10.436160.HK亿/-8.81亿/-6.30亿美元）。

依据DCF估值方法，我们认为公司合理估值约为330.2020年三季报点评46亿美元，按照美元/港元汇率7.75计算，对应港股目标价216.97港元，维持“买入”评级。