中信证券-舜宇光学科技-2382.HK-投资价值分析报告：光学浪潮方兴未艾，3D、车载潜力无穷-201110

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公司是深耕光学超三十五年的大陆光学翘楚，核中信证券心业务是手机领域的镜头及模组，以及车载、安防等镜头，并逐步拓展至车载模组与3Dsensing等其他光学领域。

公司未来有望持续受益手机光学舜宇光学科技创新升级及汽车ADAS系统加速渗透，多摄/3D/车载等长期成长逻辑明确。

我们持续坚定看好公司在光学方向的布局，给予21年40倍P2382.HKE，对应目标价230.4港元，维持“买入”评级。

公司是深耕光学投资价值分析报告超三十五年的大陆光学翘楚。

公司的核心业务是手机领域的镜头及模组，以及车载、安防等其他镜头，并逐步拓展至车载模组与3Dsensing等领域，当前公司手机镜头份额全球第二，模组出货量全球第二，车载镜头学浪潮方兴未艾份额全球第一。

2019年公司实现营收379亿元、净利润40亿元，均创历史新高，其中光学零件/光电3D、车载潜力无穷产品/光学仪器营收占比分别为23%/76%/1%，毛利润占比分别为59%/39%/2%。

公司坚持践行中信证券“名配角”战略，即通过成为著名企业的核心供应商进入全球产业核心，已覆盖手机及车载光学行业主要大客户。

公司实控人为舜宇光学科技舜宇员工信托，稳定持股35%，主要受益人为公司早期创始团队。

公司实行精英共治，秉承“财散人聚”2382.HK理念，防止家族化经营。

我们持续看好公司未来在光学端的布局和成长性，预计公投资价值分析报告司未来有望持续受益手机光学创新升级及汽车ADAS系统加速渗透，多摄/3D/车载等长期成长逻辑明确。

手机业务目前是且短期仍将是公司增长的核心学浪潮方兴未艾驱动力。

行业层面，受益于多摄、潜望、3D这三大增长力的驱动，组件持续精细化与多功能化，我们认为光学行业未来仍将持续量价齐升（单机搭载量从3颗3D、车载潜力无穷升至6-8颗，单颗ASP规格持续提升）。

公司多方位布局手机端的光学市中信证券场，包括镜头、模组、指纹识别等产品，产品间有着良好的协同效应。

在镜头端，公司已成长为仅次于大立光的行业龙头，行业地位稳二追一，目前产能160kk舜宇光学科技/月，2019年出货13.4亿颗（安卓端市占率约30%），平均ASP达4.77元且仍将持续提升。

目前安卓端核心客户已实现全覆盖，未来看北美大客户的进一步拓展；模组端，公司位于行业2382.HK第一梯队，主攻中高端模组，目前产能75kk/月，2019年出货5.4亿组（安卓端市占率约20%），平均ASP达52.6元且预计仍将持续提升。

目前国内安卓端核心客户实现全覆盖，未投资价值分析报告来看海外客户份额的持续提升。

综合来看，公司手机端的学浪潮方兴未艾光学行业地位稳固，客户结构优异且均衡，未来业绩预计将持续随行业升级与份额提升而增长。

我们认为车载光学3D、车载潜力无穷业务是公司最重要的中期增量。

行业来看，2019年车载摄像头出货量仅1.45亿颗，而随ADAS发中信证券展，包括摄像头、激光雷达、普通雷达和红外产品在内的车载传感器需求有望持续成长，L5级别单车搭载量可达20颗+，目前在新能源车的引领下正加速渗透，全面渗透后市场规模可媲美手机行业。

公司深耕车载市场近二十载，车载产品结构覆盖面广，并积极拓展构建ADAS一体化解决能力舜宇光学科技，目前车载产品包括车载镜头、模组并布局Lidar、HUD等新业务。

车载镜头方面，公司龙头地位2382.HK稳固，2019年出货量突破50kk，份额30%+，8年持续全球第一。

主要客户包括全球一流的汽车安全电子厂商（如Autoliv、Bosch、Continental、日本电装、Magna、Mobileye等），产品广泛应用于终端客户BMW、Benz、Audi、Toyota、Honda、Ch投资价值分析报告rysler、Ford、GM、VW、Volvo等众多车型；车载模组方面，公司环视、前视及舱内车载模组研发进展顺利，部分产品实现量产供给全球知名Tier1客户；其他传感器方面，公司布局Lidar、HUD投显及智能大灯，预计2021年量产。

我们认为公司作为车载镜头龙头，全面布局车载传感器，具备一体化解决能力，未来将持续受益于ADAS加速渗透而放量学浪潮方兴未艾成长。

其他布局：物3D、车载潜力无穷联网时代，光学传感将延伸至各行业。

随3D感测、人机交互技术的成熟，以及工业自动化程度的提升，未来视觉传感技术将无处不在，应用场景有望从目前的消费电子、车载、安防中信证券等领域进一步延伸至智能终端、生物医学、VR/AR等领域。

公司立足于“smarteye”战略，光学技术沉淀多年，产品布局广泛，覆盖了VR头盔、AR眼镜、扫地机器人、AMR仓储物流机器人等底层算法和硬件，在医疗舜宇光学科技和工业领域，公司已完成相关产品的研发。

长期来看，随IoT领域的快速发展，预计光学传感需求将2382.HK延伸至各行业，视觉传感应用场景将持续拓宽，公司中长期仍有望受益于光学端的技术沉淀及一体化方案布局。

风险因素：三摄/3DSensing渗透缓慢；ADAS发展缓慢；模投资价值分析报告组毛利率下行；大客户销量短期承压；行业竞争加剧。

投资建议：尽管今年疫情影响下光学行业整体升级放缓，但短期影响不改中长期趋势，展望明后年，5G带动下智能手机出货量提升叠加公司所在的光学行业升级持续，我们认为行业需求将迎来学浪潮方兴未艾回暖，带动公司业绩成长。

中长期看，光学行业规3D、车载潜力无穷模与结构仍将持续升级。

我们持续长期坚定看好公司在光学方向的布局，维持2020/21/22年EPS预测3.86/4.94/6.11元（对应4.46/5.76/7.07港元），考虑公司龙头地位及行业可持续性，给予21年40倍PE，对应目标价230.4港元，维持“买入中信证券”评级。