国金证券-中芯国际-688981-内外获利两得意，设备受限明趋缓-201112

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业绩简评中芯国际公布三季度营收10.83亿美元，15%环国金证券比增长，33%同比增长。

24%毛中芯国际利率及22%净利率皆优于市场预期。

公司预期四季度营收6889819.53-9.74亿美元，10-12%环比衰退，但仍优于市场预期近4个点，毛利率下滑到16-18%，低于市场预期2个点。

经营分析内外获利两得意：我们将三季度营收获利明内外获利两得意显优于预期归因于：1.华为的最后一笔14nm订单让公司上修全年营收同比增长从20%到23-25%，14/28nm营收占比拉高到14.6%；2.政府补助从二季度的4045万增加到三季度的1.4亿美元。

四季度增长低于同业：中芯四季度营收及毛利率设备受限明趋缓指引明显低于台积电，联电，华虹及世界先进的环比增长1－6%的指引，我们归因于中芯失去海思高单价大单，折旧费用持续提升，但没有新型游戏机及苹果5G芯片来补。

美国商务部对设备材料管制的变数：1.中芯下修今年资本开支12%到59亿美元，我们估计明年将低于40亿；2.明年产能扩充不易，材料耗材缺货都会让公司营收同比增长困难；3.未来国金证券两年增长率将下修到0-4%或更低。

盈利调整我们下修公司2021/2022公司归母每股人民币收益从0.38/0中芯国际.46到0.30/0.38。

投资建议基于下修2021/2022EPS，我们等比例下调中芯目标价格从80元到66元688981，并保持“增持”的投资建议。

风内外获利两得意险提示美国商务部对中芯国际技术，设备，材料，耗材封锁而停产的风险，短期折旧费用飙升及现金流短缺的风险，先进制程落后卖折扣价格的风险，海思持迟迟无法申请到生产许可执照的风险。