东兴证券-2020年10月金融数据点评：信用增速或将迎来拐点-201112

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事件：央行公布10月金融数据，新增社融1.42万亿，前值3.58万亿，同比多增5519亿，社融存量同比增长13.7%，高于上月13.东兴证券5%；新增人民币贷款6663亿，同比多增1193亿，新增委托贷款减少174亿，新增信托贷款减少875亿，债券净融资4931亿，同比多增3060亿，政府债券净融资4931亿，同比多增3060亿。

10月M2同比增长10.5%，较上月减少0.4个百分点；M1同比增长9.1%，较上2020年10月金融数据点评月多增1个百分点；M0同比增长10.4%，较上月下降0.7个百分点。

主要观信用增速或将迎来拐点点：10月金融数据基本符合预期，信贷扩张力度边际减弱；新增信贷略低于预期，但主要源于打击资金空转下票据融资的持续收缩，信贷结构继续优化，中长期贷款表现依然好于去年同期，居民购房热情不弱，企业资本开支意愿较强；居民短贷略低于预期，但仍需观察趋势能否持续，从微观消费数据未找到持续的支撑证据。

银行表外融资继续收缩，但压力边际放缓，政府债券融资回落，企业债券融资回升；货币供给增速继续回落，基础货币投放较为克制前提下，银行的货币创造空间亦存在上限；在企业居民新增信贷保持略好于往年同期的假设下，11月社融增速或迎来东兴证券阶段性拐点，但能否持续仍需观察明年1季度经济复苏和信贷扩张趋势。

近期央行多次释放货币政策或边际收紧信号；我们认为在疫情影响逐渐褪去、经济持续复苏的背景下，货币政策出现边际调整符合货币调控保持灵活适度的基本要求；但也无需对政策收紧过于担忧，2021年宏观杠杆2020年10月金融数据点评率的极速攀升与前几年有所不同，虽然居民端在加速加杠杆购房，但从企业信贷数据来看，企业债务的增长更多源于短期经济停摆对流动性需求的扩大，而非加速资本开支生产扩张，前3季度企业新增经营贷款高于固定资产投资贷款，而往年前者远小于后者；这也意味着债务扩张并未带来库存的主动扩张、产能的积累和过剩，也不会带来价格下跌和供需失衡的风险，仅增加企业和居民的利息支出压力；因此随着明年经济继续复苏、企业营收利润增长、居民收入回升，这部分宏观杠杆率可被逐渐消化吸收并趋于稳定。

从稳杠杆的角度出发，信用增速或将迎来拐点2021年随着结构性的货币政策工具将逐渐退出，货币政策回归常态，明年全年社融增速预计维持在11%-12.5%左右。

1.信贷扩张势边际减弱票据融资缩减拖累信贷扩张；从信贷分项数据看，除票据融东兴证券资外其他均延续了同比多增或正增长，10月票据融资收缩1124亿元，今年6月之后票据融资持续收缩，监管压降结构性存款，打击票据融资-结构性存款套利行为，票据融资及银行表外未贴现承兑汇票均有所收缩，从9月末最新数据看，4季度结构性存款仍然有2.5万亿的压降规模，因此年内票据融资收缩压力并未明显改善，或成为后续继续拖累信贷的主要因素。

居民新增短贷不及预期；除票据融资外，信贷分项中居民短贷明显低于历史同期，10月居民新增短贷为272亿，环比同比均有所减弱，2020年10月金融数据点评不同于前几个月持续超季节性高增，但从可观察到的消费高频数据来看，消费复苏的趋势依然较为强劲，居民新增短贷的收缩或难以持续。

企业居民贷款结构继续优化；不论是企业端还是居民端，贷款结构继续优化，居民中长期贷款新增额为4059亿元，同比多增接近500亿，；10月房地产销售数据虽然环比增长出现趋弱的迹象，但同比依然强劲；企业端中长信用增速或将迎来拐点期贷款新增额为4113亿，同比多增约2千亿，在经济复苏前景较为明朗、贷款利率相对优惠背景下，企业亦有动力通过中长期贷款锁定优惠利率，增加资本开支，扩大生产经营。

居民企业信用扩张力度延续边际减弱的趋势；今年3月以来新增信贷同比多增的幅度越来越小，实体经济信用扩张的力度在边际减弱，随着疫情防控回归常态化，实体经济运行逐渐复苏，央行部分结构性货币政策工具逐渐退出，带来信用扩张环东兴证券比走弱；但和去年同期相比，信用依然处在边际扩张阶段，受疫情反复影响，年内新增信贷的扩张将持续。

2.11月社融或迎来拐点10月新增社融额基本符合预期；表外融资持续收缩2020年10月金融数据点评，企业债券融资实现2522亿，好于去年同期，政府债券融资约4931亿，其中地方政府债发行量约1800亿，政府信用扩张预期内放缓，但新增社融额依然好于去年同期，表外融资收缩幅度和压力弱于去年同期，企业债券融资亦有所贡献。

在政府债券发行放缓，信贷扩张力度减弱的前提下，11月社融存量增速大概率确认下行拐点，能信用增速或将迎来拐点否趋势下行或仍需观察明年1季度信用扩张情况。

3.M2增速回落10月广义货币供给M2增速回落；由10.9%回落至10.5%；，从新增存款结构来看，居民企业新增存款收缩，新增财政存款9050亿，10月为传统缴税月，财税资金从居民企业存款转换为银行和央行账户的财政东兴证券存款，往年10月央行财政存款均出现季节性高点，这也导致M2增速再次回到下行趋势。

在央行投放基础货币更为克制的2020年10月金融数据点评前提下，银行系统货币创造也越来越接近上限。

此外，流通中现金增速回落，M1增信用增速或将迎来拐点速也超预期回升，疫情后流通中现金缓慢回流至银行系统的趋势基本不变，M1同比回升，定期存款活期化，也基本与经济持续复苏、企业生产经营活动回暖、居民消费活动回温保持一致。

4.政策或将边际收紧，但不必过于担忧杠杆率近期央行多次释放货币政策或边际收紧信号；我们认为在疫情影响逐渐褪去、经济持续复苏的背景下，货币政策出现边际调整符合货币调控保持灵活适度的基本要求；但也无需对政策收紧过于担忧，2021年宏观杠杆率的极速攀升与前几年有所不同，虽然居民端在加速加杠杆购房，但从企业信贷数据来看，企业债务的增长更多源于短期经济停摆对流动性需求的扩大，而非加速资本开支生产扩张，前3季度企业新增经营贷款高于固定资产投资贷款，而往年前者远小于后者；这也意味着债务扩张并未带来库存的主动扩张、产能的积累和过剩，也不会带来价东兴证券格下跌和供需失衡的风险，仅增加企业和居民的利息支出压力；因此随着明年经济继续复苏、企业营收利润增长、居民收入回升，这部分宏观杠杆率可被逐渐消化吸收并趋于稳定。

从稳杠杆的角度出发，2021年随着结2020年10月金融数据点评构性的货币政策工具将逐渐退出，货币政策回归常态，明年全年社融增速预计维持在11%-12.5%左右。

5.风险提示货币政策不及信用增速或将迎来拐点预期，经济恢复不及预期。