上海证券-恒顺醋业-600305-Q3业绩稳增长，改革持续推进-201112

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公司动态事项公司发布2020年三季报，前三季度实现营收14.46上海证券亿元/+7.98%，归属净利润为2.31亿元/-8.85%，扣非归属净利润为2.06亿元/+10.87%。

其中，Q3营收为4.93亿元/+9.14%，归属净利润为0.81亿元/-25.34%，扣非归属净利润0.恒顺醋业73亿元/+10.33%。

事项点评Q3醋保持高个位数增长，料酒持续快增长分产品看，公司前三季度醋/料酒收入分别为9.60/2.44亿元，同比+6.06%/+27.33%，其中Q6003053收入分别为3.10/0.95亿元，同比+8.29%/+27.81%，醋连续两个季度保持高个位数增长，料酒今年各季度增速均在27%左右、呈快速增长态势。

分地区看，华南大区继续增速领先，前三季度和Q3收入同比增速分别为18.2%、17.1%，保持高两位数增长；华东和华中前三季度收入高个位数增长，Q3业绩稳增长其中华东Q3收入增速回到两位数；华北和西部前三季度收入低个位数增长，但华北Q3收入增速约10.4%。

Q3毛销差同比扩大，扣非净利率小幅上升前三季度公司毛利率为41.15%，同比下降2.91pct，销售改革持续推进费用率为13.42%，同比下降2.90pct，二者较大幅度变动主要系运费调整至营业成本核算，综合来看公司前三季度毛销差为27.73%，基本与去年同期持平，其中Q3毛销差为30.02%，同比扩大1.80pct，整体盈利能力保持稳健。

Q3公司归属净利润同比下滑25.69%，主要系去年同期有较大的资产处置收益，扣非后归属上海证券净利润同比增长10.33%，扣非净利率为14.81%，同比小幅上升0.11pct。

聚焦调味品，积极变革迎新章公司今年积极展开变革，在产品、营销运营、恒顺醋业渠道、管理等多方面发力，9-10月份公司主营业务增速达18%，增速环比提升。

展望2021年，公司将继续600305深化改革，打造产品力、提升品牌力、助推渠道力。

截止三季度末，公司全国经销商数Q3业绩稳增长量为1329家，年内净增75家、Q3净增35家，增量主要分布在华南、西部和华北大区，积极向全国布局。

未来公司将深耕传统渠道，提高地县级的覆盖率；精改革持续推进耕商超渠道，相关促销投放预计加大；强攻电商渠道，今年前三季度及Q3单季度线上销售增速分别达38.8%和28.5%；全力切入餐饮渠道、开发大客户渠道。

同时，公上海证券司今年建立了八大战区，相关负责人已到位并进行了薪酬优化，一线销售人员待遇也明显改善，未来仍将继续实施人才激励，从内而外激发公司成长活力。

我们认为，今年是公司改革元年，从内部产品结构、管理体制到外部经销队伍开拓、品牌宣传等多方面都在发力向上，明年随着改革效果逐渐显现，有望推动收入端增恒顺醋业长提速。

投资建议维持盈利预测，预计公司2020-2022年归属净利润分别为3.51/4.32/5.12亿元，对应EPS分600305别为0.35/0.43/0.51元/股，对应PE分别为62/50/42倍（按2020/11/11收盘价计算）。

维持“Q3业绩稳增长增持”评级。

风险提示食品安全风险、市场竞争加剧风险、原改革持续推进材料价格波动风险等。