中信证券-立讯精密-002475-重大事项点评：设立合伙企业切入手机组装业务，消费电子龙头持续品类扩张-201115

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公司成长路径清中信证券晰，以连接线贯穿PC、消费电子、通讯、汽车领域，立足根本的同时开拓新业务。

公司消费电子业立讯精密务做大做强，为大客户提供连接线、声学、射频等系统化解决方案，汽车、通讯业务领先布局，是后续接力的核心增长点，预计公司2020/21/22年EPS为1.04/1.42/1.80元，维持“买入”评级。

公司发布公告，拟与子公司立002475讯实业以及关联法人常熟立讯企业服务签署合伙协议，同意共同出资设立常熟立臻智造科技合伙企业。

合伙企业规模为60亿元，其中立讯实业为普通合伙人拟出资0.3亿元，占比0.5%，上市公司和立讯企业服务作为有限合伙人，分别出资5.7亿重大事项点评元和54亿元，占比分别9.5%和90%。

设立完成后，常熟立臻（出资60亿元，占比99.98%）拟与立讯有限（上市公司母公司，出资0.0设立合伙企业切入手机组装业务1亿元，占比0.02%）设立江苏立臻。

后续江苏立臻拟以33亿元资金收购江苏纬创和昆山纬新的100%股权，其余资金则将用消费电子龙头持续品类扩张于运营。

对于上市公司而言，以出资占比10%（上中信证券市公司5.7亿元+子公司立讯实业0.3亿元）启动项目，亏损承担有限，但盈利阶段则可以分得更多收益。

根据公告，合伙企业的投资全部变现前，应于2021年4月30日前（首次分配日）以及首次分配日后每年的4月30日前（如遇节假日立讯精密则顺延）将上年净利润进行分配。

（1）净利润不超过总出资额3%（含，即1.8亿元），按实缴比例划分，上市公司（包括子002475公司立讯实业，下同）分成1/10；（2）净利润占出资总额的3%-5%（含，即3亿元），上市公司分成2/3；（3）净利润超过总出资额5%（不含5%，即3亿元），上市公司分成9/10；（4）净利润为0或负，则不做划分，如若出现亏损，则上市公司承担1/10。

整体而言，该分配方案对于上市公司而言，承担亏损会相对有限，同重大事项点评时盈利阶段可以分得大部分收益，会有效保障上市公司股东利益。

消费电子横纵两向拓展，品类扩张持续设立合伙企业切入手机组装业务构建精密制造护城河。

此次联合大股东收购纬创昆山工厂，布局智能手消费电子龙头持续品类扩张机组装业务，我们认为其方案合理性在于：（1）联合大股东尽快推进收购方案落地；（2）设立的公司为有限合伙企业，实现管理权和出资权的分离，可以结合企业管理方和资金方的优势，合伙企业不同于股份制公司，合伙协议可以载明合伙企业的设立、运营及合伙人之间的权利、义务等事项。

业务中信证券层面，公司在消费电子领域持续围绕大客户实现品类扩张，目前仍然是公司核心收入来源。

模组层面从无线充电扩展至声学、线性马达、光学等，整机层面从无线耳机扩展至智能手表、智能手机，无线耳立讯精密机贡献近两年核心收入增量，公司份额有望保持50%以上。

前期公司可转债正式落地，拟投向智能移动终端模组（投入11亿，公司预计年产值33亿）、智能可穿戴设备002475配件（投入6亿，公司预计年产值31亿）、智能可穿戴设备（投入6亿，公司预计年产值54亿）、补充流动资金（7亿）。

公司扎实推进大客户零件+模组+整机业务，成长逻辑通顺，长期看好重大事项点评其作为国内消费电子精密制造领先公司的地位。

风险因素：收购交易进展不及预期，核心客户业绩不及预期，新设立合伙企业切入手机组装业务业务整合能力弱，市场竞争加剧。

盈消费电子龙头持续品类扩张利预测及估值。

公中信证券司作为国内消费电子龙头，围绕大客户持续实现品类扩张，从零组到模组再到整机，从消费电子到通讯、汽车，中短期业绩增长较为确定，中长期具备成长动力。

我们根据公司三季度业绩情况上调公司立讯精密2020-2021年EPS预测至1.04/1.42元（原预测为0.92/1.30元），新增公司2022年EPS预测1.80元，维持“买入”评级。