国盛证券-哔哩哔哩-BILI.US-不做贴片的“小破站”，广告变现节节高-201119

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哔哩哔哩2020Q国盛证券3收入超预期。

哔哩哔哩2020Q3收入为32.3亿元，同比增长74%，超出哔哩哔哩市场预期。

其中Q3广告收入大幅增长126%BILI.US至5.6亿元；游戏、增值服务、电商收入分别为12.8/9.8/4.1亿元，同比增长37%/116%/83%，非游戏收入占比进一步提升。

公司预计Q4收入达36-不做贴片的“小破站”37亿元。

广告变现节节高随着运营效率改善和收入结构变化，公司毛利率增至23.6%，连续六个季度环比上涨。

随着公司对品牌和产品营销投入国盛证券的增加，公司销售费用率由上季度的26%提升至本季度的37%，带来调整后归母净亏损约9.7亿元，环比和同比有所扩大。

版权内容和UGC内容哔哩哔哩，哔哩哔哩都要。

近期公司加强了OGV内容投入，围绕精品化、IP化和服务生态BILI.US化进行自制。

剧集方面，公司投资欢不做贴片的“小破站”喜传媒，联合推出哔哩哔哩首部自制网剧《风犬少年的天空》，总播放量超3.8亿。

综艺方面，自制综艺《说唱新世代广告变现节节高》播放量达4.1亿。

国漫方面，出品《灵笼》、《天国盛证券官赐福》等。

优质OGV内容带来获客拉新、以及会员和广告变现的价值，且反哺PUGV内哔哩哔哩容生态。

以《说唱新世代》为例，UBILI.USP主们积极参与二创、累计播放超过3亿。

PUGV创作者生态是哔哩哔哩的核心，本季不做贴片的“小破站”度PUGV内容占总播放的91%。

哔哩哔哩广告变现节节高在创作支持和商业化等方面对UP主大力扶持，UP主数量及活跃程度持续提升。

截至Q3加入“创作激励计划”的UP主约达3国盛证券2万人。

Q3月度活跃UP主数量哔哩哔哩增加51%至170万人，月均投稿量同比增加79%至560万件，拥有1万以上粉丝的UP主数量增长75%。

获客持BILI.US续提升，留存表现亮眼。

Q3不做贴片的“小破站”哔哩哔哩MAU同比增长54%至1.97亿，其中8月单月MAU超过2亿；DAU为5300万，持续提升。

在通过优质内容和品牌推广来拉新的同时，用户广告变现节节高活跃度与留存度较高，获客质量过硬。

Q3用户日均使用时长81分钟；日均视频播放量同比提升77%达13亿次，创历史新高国盛证券；新增百万播放量的视频数同比增长73%。

同时，哔哩哔哩月均互动数同比增长117%至哔哩哔哩55亿次，社交粘性持续增强。

不做贴片的“小破站”BILI.US，广告变现节节高。

哔哩哔哩广告收入连续六不做贴片的“小破站”个季度加速增长，我们认为主要原因在于：1）广告主预算方面，哔哩哔哩的“Z世代”用户增长迅速，深得广告主青睐；2）品牌广告方面，随着哔哩哔哩影响力破圈，更多品牌通过B站进行整合营销和预算投放，版权内容相关冠名和植入广告同比增长230%；3）效果广告方面，公司不断加强商业流量中台的建设、对商业产品形态持续创新、改进广告算法，提高变现效率。

未来，哔哩哔哩将1）加强整合营销能力；广告变现节节高2）加强垂类运营；3）持续创新商业化场景，包括视频消费、商业播放、多屏等场景。

我们预计未来哔哩哔哩广告变现国盛证券有望进一步提升。

目标价60哔哩哔哩美元，重申“买入”评级。

我们预计公司2020-2022年收入达118/172/229亿元，同比增长74%/46%/BILI.US33%。

我们看好哔哩哔哩作为快速不做贴片的“小破站”扩张的主流泛娱乐平台所能创造的内容价值和商业化效率。

基于分部估值法给予哔哩哔哩广告变现节节高60美元目标价，重申“买入”评级。

风险提示：用户流量增长不及预期，变现效率提升不及国盛证券预期。