宏源期货-有色专题策略报告：大跌之后，铝市逻辑如何演绎-211105

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成本崩塌下的新增减产风险降低和累库背景下的消费预期走弱是价格下跌的主要逻辑。

经历了近半年的持续上涨后，10月中旬沪铝持续大跌，自最高点回撤幅度近25%。

铝价下跌的主要有两条逻辑，其一是发改委对动力煤重拳出击，动力煤期货价格连续暴跌，引发国内商品大幅回调，作为前期受煤炭价格推涨的铝，成本驱动下降，减产规模扩大的风险降低。

第二是黑色系建材的表观需求的走弱，加重了市场对消费端的担忧，黑色金属的大跌引发了地产链条相关商品的大跌，而国内铝锭近期持续累库，也使得资金开始交易消费端的弱势，因而对铝价形成了进一步拖累。

一、成本支撑是否有效？电力成本分化，约30%的产能处于亏损状态。

煤价下跌后，各地电力成本分化加大，据阿拉丁对铝厂结算电价的调研，国内电解铝产地电价分布在0.25-0.85元/度，青海、新疆、四川电价偏低，宁夏、河南、山东、重庆等地电价分布在高位区间。

按目前氧化铝等原料的区域市场价测算，吨铝的成本分布在1.4w-2.2w的区间，以1.9w的现货价格计算，约30%的产能处于亏损状态。

电解铝生产弹性小，短期亏损并不意味着减产。

由于停槽的成本高，电解铝冶炼厂产量的弹性较低，短时间的亏损并不会让企业做出停产的举动。

如在2017年末电解铝行业已经由盈利转为亏损，但国内铝企的减产从2018年下半年才开始，中间相隔了近半年的时间。

短期铝价大幅下跌后，调研发现国内铝企并未有减产意愿，由于今年前期的减产大多是源于限电背景下的行政限令，部分企业表示限电放缓后仍有复产意愿。

成本支撑不够牢固，关注向供应的传导。

煤价下跌及供应改善逐渐传导后，部分区域的电力成本预计仍有下降空间，电解铝的另一主要原料—氧化铝价格也有松动的迹象，电解铝的目前的成本支撑不够牢固。

但成本的下移不构成价格继续下跌的充分条件，正如亏损未必带来减产，利润的改善也未必带来运行产能的提升，电解铝供给侧的演绎，需要关注煤价下移向电解铝供应的传导，尤其需关注工业用电的实际改善情况以及产地对高耗能行业的行政限令的变化。