东吴证券-哔哩哔哩-BILI.US-八月MAU达2亿，平台多元商业化引擎加速-201120

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事件：20Q3哔哩哔哩收入为32.26亿元（yoy+74%），超过此前业绩预告；公司同东吴证券时预计20Q4收入为人民币36.0亿元至37.0亿元。

净亏损11.01亿元，去年同期净亏损为4.06亿元；经调整净亏损9.90亿元，亏损哔哩哔哩率为31%，去年同期经调整净亏损3.43亿元，亏损率为18%。

毛利率为23.6%，实现连BILI.US续六个季度环比上涨。

市场推广计划力八月MAU达2亿度增加致公司亏损幅度扩大。

Q3公司净亏损11.0亿元（yoy+171%)，主要系运营支出大平台多元商业化引擎加速幅增加。

公司运营支出人民币18.8亿元（yoy东吴证券+138%），其中销售费用11.9亿元（yoy+227%），占比36.89%（yoy+17.31pct）,主要系公司Q3开启了一系列目标用户更广泛，跨越不同人群的线上线下活动以推广B站，营销人员相应增加且Q3公司游戏推广费用增长。

提哔哩哔哩前完成用户规模全年目标，付费与粘性持续提升。

1）用户增长：Q3哔哩哔哩MAU重回上升趋势达1.97亿（yoy+54%，qoq+15%）,8月单月MAU突破2亿，提前完成全年1.8亿目标；移动端MAU为1.84亿（yoy+61%）；2）付费转化：Q3哔哩哔哩MPU为1500万（yoy+89%），付费率从去年同期的6.BILI.US2%提升至7.6%；商业化角度，以整体MAU为基数，Q3单用户收入贡献达16.4元（yoy+13%,qoq+7%），剔除游戏收入后，单用户收入贡献达9.9元（yoy+37%）。

3）用户粘性：Q3答题会员数量为9700万（yoy+5八月MAU达2亿6%）,占MAU比例为49%；年留存率超80%，单用户日均使用时长81分钟（qoq+2.53%）,用户粘性维持高位。

B站牢牢把握“视频平台多元商业化引擎加速化”大趋势，积极丰富社区生态，实现用户多维增长。

打开多元变现空东吴证券间，收入结构持续优化。

1）广告：20Q3广告收入5.58亿（yoy+126%），占比17.3%（yoy+4pct）主要系B站平哔哩哔哩台知名度提高以及平台算法升级，促进投放效率提升。

我们认为B站主打“年轻用户聚BILI.US集地”，品牌价值凸显，广告收入有望继续增长。

2）直播与增值服务：20Q3直播与增值服务收入9.80亿（yoy+116%），占比30.4%（yoy+6pct），主要系公司“大会员”服务、直播与增值服务付费人数增长，20Q3公司大会员数达1280万（yoy+210%，qoq+21.9%），大会员增长快于MAU增长，表明用户付费意愿增强，随着社区形象逐渐八月MAU达2亿深入人心，增值服务有望进一步提升，3）游戏：20Q3游戏业务收入12.75亿（yoy+37%,qoq+2.2%），占比39.5%（yoy-10.7pct）。

《公主连结》、《FGO平台多元商业化引擎加速》等流水表现稳健，《原神》上线预计为Q4贡献增量收入。

此外独代《刀剑神域黑衣剑士：王牌》版号已过审，作为最早完全潜行型大IP游戏，东吴证券目前已有超140万玩家预约，可期待上线后表现。

哔哩哔哩4）电商及其他：20Q3收入4.13亿元（yoy+83%）,占比12.8%（yoy+0.6pct），主要系电商平台产品销售收入增加。

积极布局OGVBILI.US，优质内容持续出圈。

一方面，公司持续推出优质动画和纪录片，继续保持该领域优势地位；另一方面，公司与欢喜传媒合作完成首部自制剧集《风犬少年的天空》，播放量超3.8亿次，成为全网爆款，八月MAU达2亿自制首部说唱类综艺《说唱新世代》，总播放量超4.1次，并提供丰富的二次创造素材。

OGV持续推动用户拉新，同时反哺B站PUGV生态，平台多元商业化引擎加速品牌价值持续提高。

盈利预测与投资评级：我们预计公司2020-2022年收入为119/169/223亿元，同比增速为75%/43%/32%;有望东吴证券实现Non-GAAP归母净利润-27.8/-17.2/-5.62亿元，对应EPS为-8.0/-5.0/-1.6元，考虑公司作为国内独特的视频社区及其用户数量快速增长，且各项业务发展速度好于预期，维持“买入”评级。

（以2020.11.19收盘价为准）（汇率：1人民币=0.1457美元）哔哩哔哩风险提示：游戏政策风险，直播行业监管风险，用户增长不及预期，原创内容增长不及预期。