天风证券-北控城市资源-3718.HK-环卫固废双轮驱动，背靠“北控系”协同优势凸显-201123

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公司介绍：背靠“北控系”，环卫+危废双轮驱动北控城市资源主营业务包括环境卫生服务天风证券及危险废物处理服务两部分，其前身为2013年成立的提供垃圾收运服务的贵港环卫，2014年开始涉足医疗废物处理领域，发展至今公司环卫及危废项目盈利能力均位于国内环保企业前列。

公司控股股东北控水务集团是具有国资背景的水务行业龙头企业，资金、北控城市资源资源优势显著，且北控系高管通过持股深度绑定公司利益，协同优势凸显。

公司近几年在项目规模扩大的带动下实现了营收的快速增长，毛利率水3718.HK平逐年攀升，期间费用率逐年下降，盈利能力持续增强。

环卫业务：市场环卫固废双轮驱动化蛋糕不断变大，国资背景+管理优势助力业务高速、高质发展近年来我国城镇化水平逐年提升，推动环卫市场需求快速释放。

我们预计到2025年，传统环卫背靠“北控系”协同优势凸显市场空间达2296亿。

目前我国环卫市场化率与发达国家相比仍有差距，随着市场化改革逐步深化，市场化蛋糕天风证券有望进一步扩大。

此外，在机械化、智北控城市资源能化及环卫项目一体化趋势下，行业进入壁垒有望提升，龙头企业有望凭借资金实力、管理技术经验和市场开拓能力获取大体量环卫订单，进一步扩大市场占有率。

公司在环卫领域的运营收入已具备一定规模，盈利能力位于行业前列，水务集团对公司环卫业务发展的协同3718.HK效应明显，国资背景+管理优势助力公司进一步打造环卫领域核心竞争力。

危废业务：行业有望保持高景气，项目陆续达环卫固废双轮驱动产增厚业绩在法规完善及监管趋严的双重驱动下，我国危废产量及存量规模较大，对处置需求构成有力支撑，行业有望保持高景气。

此外，新固废法加大了对危废企背靠“北控系”协同优势凸显业违法经营的处置力度，不达标的落后产能有望逐步出清，行业集中度有望进一步提升。

公司危废业务营收规模和毛利率均处于行业第一梯队，不仅在技术层面上拥有市场上全部四种危废处理主要方式，产能利用率也高于行业平均，同时率先抢占了山东、青海等危废产生大省市场，竞争优天风证券势凸显。

公司聚焦无害化处理，未来随着在建的无害化处置项目逐步达产，业绩有北控城市资源望保持较块增长。

投资建议：公司背靠“北控系”，大股东国资背景+管理优势突出，且北控系高管通过持股深度绑定公司利益，3718.HK协同效应有望进一步凸显。

在环卫领域，公司有望受益于环卫固废双轮驱动市场化率提升及行业壁垒提高，进一步发挥“拿大单”优势，持续开拓环卫市场；在危废领域，公司已率先抢占产废大省市场，未来随着在建的无害化处置项目逐步达产，业绩有望保持较块增长。

我们预计公司2020-2022年实现营业收背靠“北控系”协同优势凸显入36.4、47.1、58.5亿港元，同比增长34%、29%、24%；实现归母净利润4.54、5.53、7.22亿港元，同比增长61%、22%、31%；对应EPS分别为0.13、0.15及0.20港元/股。

考虑到公司拥有强大的股东支持、优秀的大体量项目开拓能力以及互补协同效应较强的“固废天风证券+危废”商业模式。

我们给予公司2021年20倍PE目标值，对应目标价3.1港元/北控城市资源股，首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示：环卫市场化不及预期、行业竞3718.HK争加剧、业务拓展不及预期。