东方证券-华光环能-600475-大固废全面布局，综合城市服务新星-201123

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核心观点转型成效显著，发展战略明确东方证券：公司前身为1958年成立的无锡锅炉厂，2017年与母公司国联环保资产重组，注入热电与环保运营资产。

公司发展战略明确，打造以热电与电力运营为主体的内部现金流业务，同时布局大固废，以环保为增长主要突破口，华光环能并进一步调动区域资源优势，形成热力电力与大固废处理一体化的区域综合城市服务商。

热电运营及参股资产现金流充沛，助推业务扩张：600475资产重组后，2017-2019年热电运营及参股资产合计年均贡献现金流6.2亿元，基本可以覆盖资本支出（其中2019年环保业务占比在80%以上），热电现金牛资产为环保业务拓展的压舱石，是发轫环保领域的核心竞争力之一。

大固废全面布局，打造区域综合城市服务模式：截至1H20公司垃圾焚烧/污泥/餐厨/藻泥运营产能1600/2490/440/1000吨/日，环保运营产能大固废全面布局增长迅速，20-22年环保运营收入增速CAGR有望达43%（对比18-19年收入CAGR为23%）。

同时公司深耕无锡市，打造涵综合城市服务新星盖发电、供热、垃圾处理、污水、污泥、餐厨的能源与环保一体化示范项目，收入端打通全产业链条，成本端产业链内部协同降本增效，为将来潜在的异地复制提供成熟案例。

无锡东方证券市龙头国企，股权激励增强活力：公司实控人为无锡市国资委，持股73.35%。

2020年4月公司出华光环能台股权激励计划，涵盖董事、高管、核心业务骨干共251名，占全体员工数量的7.1%。

同时核心管理团队均在公司长期任职，管理结600475构稳定确保发展战略长期执行。

财务预测与投资建议我们预测公司2020-2022年的归母净大固废全面布局利润为5.58/6.49/7.51亿元，每股收益为1.00/1.16/1.34元。

根据可比公司，我们认为目前公司的合理估值水平为2021年PE15x，综合城市服务新星给予目标价17.40元，首次给予买入评级。

风险提示环保设备销量不达预期；环保运营服务项目拓展及毛利率提升不达预期；热电运营服务项目拓展不达预期；环保工程拓展不及预期及竞东方证券争环境恶化。