安信证券-食品饮料行业周专题：啤酒高端化新阶段，利润释放进入新周期-201123

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■雪花经销商大安信证券会反馈积极，啤酒高端化缩影。

11月18日华润雪花召开首届渠道伙伴大会，公司管理层对雪花+喜力高端产品矩阵、决战高端营销战略落地食品饮料行业周专题和品牌重塑发展进行了详细阐述，会后投资者反馈积极，我们认为华润产品端持续打造“4+4”中国品牌和国际品牌群，渠道端通过“铸剑”+“赋能”+“分层运营”发展大客户，高端化能力不断提升。

公司提出通过3个三年战略成为盈利能力、管理能力和人才结构啤酒高端化新阶段领先的啤酒厂商，2017-2019年公司已经顺利完成“去包袱”、“强基础”、“蓄能量”的工作，实现质量增长、转型升级和创新发展，期间公司关闭工厂数量接近30家，目前雪花人员效率在行业位于领先水平。

2020-2022年公司开启“战高端”、“提质量”、“增效益”的第二个三年，公司提出2022年高端销量追赶中国最领先的竞争对手，进一步释放和升级利润释放进入新周期生产、人力、财务和运营各方面质量，计划未来3-5年平均每年关厂3家（不超过5家），做大喜力、SuperX、纯生、马尔斯绿等产品。

2023-2025年公司目标为“赢高端”、“双对标”和“做一流”，实现高端、利润安信证券的全面超越。

根据公司公告，截至9.30日，公司2020年前九个月未经审核归属公司综合利润约36.5亿元，超出此前市场预期，食品饮料行业周专题高端化成效初步显现，根据公司财报，目前百威亚太综合毛利率水平约为54%-55%，正常化EBITDA率达到32%-34%，处于中国啤酒厂商领先水平，2019年华润啤酒毛利率为36.8%，还原后EBITDA率仅为17.4%，仍有较大提升空间。

■高端化进入新阶段，板啤酒高端化新阶段块进入利润释放新周期。

2018年以来啤酒进入发展新阶段，行业增长目标变为“高端化”，关厂，提质增效更为普遍，总体竞争烈度下降，利润增长水平提升，利润释放进入新周期且稳定性更高。

2020安信证券年疫情下，啤酒继续提价和高端化态势。

目前主要食品饮料行业周专题啤酒厂商利润诉求增强，行业进入利润释放新周期，区域格局逐渐固化，头部厂商基地市场稳固，多数啤酒厂商通过产品结构升级，走高端化和关厂提效路径来改善盈利能力。

不同啤酒厂商都拥有相对清晰的优势市场（省、市），这意味着域外品牌或份额落后的品牌通过价格啤酒高端化新阶段、费用竞争而获得份额提升的边际效用在递减，价格战已经不能打破区域格局的变化，在这样的背景下，啤酒厂商有更充足的动力在优势区域内领先和带动产品结构优化和提价。

青啤与利润释放进入新周期华润目前不同价格带销量结构相似，6元及以下产品销量占比接近一半，6-8元中端产品销量占比接近三分之一，啤酒厂商通过直接提价或包装升级的变向提价向8-10元价格带发起冲击，啤酒厂商在基地市场提价具有主导权，提价区域一般从优势的大本营基地辐射到其他区域。

■核心推荐：龙头估值重构，更看重公司安信证券治理、竞争格局和长期空间。

长期看好大餐饮板块包括速冻双子三食品饮料行业周专题全/安井，大休闲板块的洽洽食品、盐津铺子、妙可蓝多、百润股份；调味品板块的涪陵榨菜、中炬高新、恒顺醋业。

白酒2021乐观，长期白酒结构性景气基本态势不变，核心推荐茅五汾啤酒高端化新阶段老窖，第二梯队古井、今世缘、洋河，弹性品种酒鬼酒及新疆基本面改善下的区域龙头伊力特；关注顺鑫和口子窖基本面变化;啤酒板块性看好，排序：华润、重啤、青岛。

■风险提示：食品股业绩高基数下的波动；疫情或存在反复情况下对消利润释放进入新周期费尤其酒类影响；估值有一定泡沫风险；啤酒中高端竞争存在加剧可能。