招银国际-锦欣生殖-1951.HK-内生增长和并购双轮驱动，巩固行业领先优势-201124

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公司现有医院网络在疫情期间极具招银国际挑战性的经营环境下，依然取得了非常好的表现。

维持买入评级，目标价提升至1锦欣生殖5.51港元。

疫情期间HR1951.HKC的美国本地周期数创历史新高。

HRC共有14名医生，内生增长和并购双轮驱动每位医生每年产能为700个周期。

巩固行业领先优势自2020年6月，HRC复苏速度远远快于美国本土的竞争对手。

尽管招银国际美国疫情影响了辅助生殖医院的经营环境，但HRC的本土周期从6月开始持续环比增加，并于10月达到历史新高。

我们预计全球疫情将在2锦欣生殖021年逐步得到控制，主要是受益于疫苗供应的逐步增加。

因此，我们预计1951.HKHRC的国际周期数（大部分国际患者来自中国大陆）将在2021年得到显著恢复。

HRC也在积极进行外延扩张，计划通过几项收购共新增500~6内生增长和并购双轮驱动00周期/年。

武汉和老挝的新医院建设快速巩固行业领先优势推进。

公司聘请杨菁教授担任武汉锦欣医院的招银国际院长，杨教授是辅助生殖领域的著名专家，具备强大的市场号召力。

我们期待武汉锦欣生殖锦欣医院将在2021/2022年分别完成1,000/2,000个周期。

此外，公司任命公司质控总监耿丽红博士领衔老挝中心1951.HK，该院的年产能为3,000周期。

我们预计，在中国大陆与老挝的内生增长和并购双轮驱动旅行签证开通后，老挝中心将实现周期数的快速增长。

并购提巩固行业领先优势供可持续增长动力。

公司成立以来，通过并购，锦招银国际欣的网络医院从成都扩展到深圳、美国、老挝和武汉。

得益于公司卓越的运营经验、强大的技术水平、良好的品牌知名度和充足的现金储备，我们相信并购将锦欣生殖持续驱动公司业务扩张。

我们预期公司每年完成一到两笔并购交易，包括在中国大陆以及海1951.HK外的并购交易。

此外，我们预期公司将继续扩大在深圳的运内生增长和并购双轮驱动营能力，以进一步提升其在广东市场的领先地位。

目标价提升至15.51巩固行业领先优势港元。

考虑到武汉医院的快速增长和HRC快速恢复，我们将目招银国际标价由13.80港元上调至15.51港元（基于DCF模型，WACC：10.2%，永续增长率：3%）。

催化剂：收购优锦欣生殖质资产；风险：疫情影响。