西南证券-迎驾贡酒-603198-品牌、产品、渠道齐发力，生态洞藏锋芒初现-201124

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推荐西南证券逻辑：1、]受益于消费升级，安徽白酒主流价格带已位于200元左右，对比临近江苏省份，安徽省消费升级仍将持续，且过程较长。

2、迎驾聚焦资源培育的迎驾贡酒生态洞藏系列契合此价格带，且过去3年收入年均增长50%左右，2019年洞藏系列实现营收7-8亿元，带动公司产品结构持续优化。

3、603198随着消费升级持续，叠加公司加大对合肥等核心市场的开拓力度，预计未来三年洞藏系列收入复合增速超过30%左右，前景可期。

消费升级驱动主流价格带上行，竞品牌、产品、渠道齐发力争激烈利好省内龙头。

1、消费升级如火如荼生态洞藏锋芒初现，主流价格带稳步上行。

本轮白酒复苏以来，安徽省白酒西南证券消费升级如火如荼，主流价格带稳步上行，区域名酒中高端和次高端产品实现快速放量。

当前安徽次高端及以上迎驾贡酒白酒占比仅为22%，参考对象江苏比重为44%，安徽未来产品结构升级空间广阔。

2、徽酒市场竞争激烈，份额加速603198向龙头集中。

在当前行业挤压式增长的大背景下，徽酒市场竞争变得愈发激品牌、产品、渠道齐发力烈，省内龙头酒企依托品牌和渠道优势持续挤压二三线酒企的生存空间，市场份额加速向龙头集中。

品牌、产品、渠道齐发力生态洞藏锋芒初现，生态洞藏未来可期。

1、品牌、产品西南证券、渠道齐发力，生态洞藏锋芒初现。

自生态洞藏系列推出以来，公司大力提升品牌高度、完善产品布局、下沉渠道精耕，三位一体迎驾贡酒的举措为洞藏系列推广放量奠定坚实基础。

当前聚焦资源培育的洞603198藏系列锋芒初现，2019年实现7-8亿元营收，同比增长约50%，占比提升至20%。

在洞藏系列引领之下，201品牌、产品、渠道齐发力9年公司中高档白酒营收端呈加速态势，净利率显著提升，利润弹性持续释放。

2、洞藏高增长趋势明确，未来发展生态洞藏锋芒初现路径清晰。

当前切合省内主流价格带的中高端产品（洞藏6/9）已实现西南证券可观体量，次高端（洞藏16/20）目前体量尚小但增速较快。

随着居民持续进行消费升级，中高端（洞藏6/9）仍然处于高速增长的黄金时期；今年以来公司对次高端（洞藏16/20）的推广力度加迎驾贡酒大，爆发力值得期待；洞藏系列高增长将驱动产品结构进一步优化。

与此同时，公司已向合肥等核心市场导入部分终端，在江苏市场加大洞藏系列推广力度，产品结构升级和区域扩张齐头并进，未来603198增长路径清晰。

盈利预品牌、产品、渠道齐发力测与投资建议。

预计公司2020-2022年归母净利润复合增长17.9%，对应动态PE分别为28、21和17倍，参考其他区域性强势白酒品牌，2020-2022年平均PE分别为35倍、29倍、24倍，基于公司未来三年增速远高于其他区域强势品牌，给予迎驾贡酒2021年35倍左右估值，对应股价54.25元，首次覆盖给予“买生态洞藏锋芒初现入”评级。