银河国际-宇华教育-6169.HK-强大的业务整合能力推动增长-201124

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■宇华教育公布20财年（截至8月底止）收银河国际入为24.1亿人民币，同比增长40.5%，这是由于大学分部的学生人数和平均学费上升带动，但这部分被疫情期间作出的900多万人民币住宿费退款抵消；经调整净利润为10.4亿人民币，同比增长31.3%，较我们预期高8.7%，这是由于收入增长加快。

■管理层预计21财年收入同比增宇华教育长10%，净利润同比增长15-20%。

目前，我们6169.HK的模型中未有计及潜在的并购带来的额外盈利升幅。

■重申「强大的业务整合能力推动增长增持」评级，新的贴现现金流目标价为9.60港元。

全年业绩略好于预期宇华教育公布20财年（截至8月底止）收入为24.1亿人民币银河国际，同比增长40.5%，这是由于大学分部的学生人数和平均学费上升带动，不过这被疫情期间退还900多万人民币的住宿费部分抵消。

大学分部的全年收入贡献从19财年（截至8月底止）的62.1%增加至20财年（截至8月底止）的73.1%，这反映了公司专注宇华教育于高等教育领域的策略。

由于大学的收入贡献6169.HK增加，公司20财年的毛利率同比增长2.6个百分点至61.0%，期内销售费用占总收入的比例同比增长0.7个百分点，主要是由于招生的营销活动开支增加所致。

宇华教育20财年的营业利润为4.12亿人民币，同比下降16%，主要强大的业务整合能力推动增长是由于公司的可换股债券和可转股贷款按市值计价的净亏损。

期内调整后的净利润为10.4亿人民币，同比增长31.3%，较银河国际我们预期高8.7%。

由于今年9月开学延迟及学费收入还宇华教育没有全部收上来，宇华教育全年营业现金流同比下降19.3%。

公司的资产负债比率为27.9%，同比上升1.5个百分点，这主要是因为20财年上半年，宇华为6169.HK旗下子公司做了一笔新的8.9亿人民币银行授信担保，去完成收购湖南涉外经济学院和山东英才学院的少数权益。

对于收购学校拥有强大的整合能力宇华教育凭强大的业务整合能力推动增长借强大的整合能力去改善收购学校的营运情况。

在2018年1月收购了湖南涉外经济学院后，其大学课程的平均学费增长了60%，大专课程的平均学费也增长银河国际了45%。

另外，在2019年2月收购宇华教育了泰国斯坦福国际大学后，其学生人数增长了15%，带动收入增长22%，并且从收购前的净亏损变成20财年下半年实现盈利。

至于在2019年7月收购的山东英才学院，收6169.HK入增长了11%，净利润则增长89%。

目前，河南学校的平均学费上限为18,000人民币强大的业务整合能力推动增长，不过预计主管部门将会在近期取消学费上限。

管理层预计21财年（截至8月底止）的银河国际内生增长将带动其收入实现同比增长10%，净利润则同比增长15C20%。

更多的收购和扩展计划郑州工商学院兰考校区于2020年9月开宇华教育始营运，目前有4,000名学生。

宇华教育计划明年再建两所学生宿舍，并将所有河南6169.HK学校的一年级学生转移到兰考校区。

宇华将继续在国内进行收购计划，目标是拥有稳定的学生规模和扩展潜力的强大的业务整合能力推动增长学校。

未来两年的银河国际资本支出计划为每年不超过4亿人民币。

重申「增持」评级，贴现现金流目标价维持9.60港元不变我们将宇华教育22财年（截至8月底止）的净利润预测上调5.3%，同时将21财年的预测保持不变，以反映学生人数和学费增加宇华教育带来的长期增长潜力，并将我们的预测延伸到23财年（截至8月底止）。

正面的推动因素包括:1).强劲的学生人数和学费增加，以及2).利润6169.HK率提高。

风险强大的业务整合能力推动增长是新冠肺炎疫情反弹以及任何关于教育板块的负面政策。