东吴证券-中教控股-0839.HK-FY20年报：营收+37%/调整后净利+29%，重要并购持续落地，独立学院转设可期-201126

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业绩简评FY20营收+37%，调整后归母净利润+29%，疫情下体现东吴证券强韧性。

11月24日中教控股发布2020财中教控股年年报，略超市场预期。

2020年财年公司实现收0839.HK入26.78亿元，同比增长37.0%，公司收入大幅增长主要受益于2019年间并表的两所学校带来的新增收入；实现归母净利润6.33亿元，可转债公允价值变动减计3.7亿元，调整后归母净利润9.84亿元，同比增长28.7%，扣除一次性住宿费退还的影响后，公司实现正常化归母净利润10.47亿元，同比增长36.9%。

经营分析毛利率+2FY20年报.4pct，经调整EBITDA+32%。

2020公司实现营收+37%／调整后净利+29%可比基准毛利率58.6%，同比增加2.4个百分点，以可同比的学校基准比较，则增加1.2个百分点，运营效率持续改善。

实现EBITDA为11.44亿元，同重要并购持续落地比增长15.5%，经调整EBITDA为14.77亿元，同比增长31.7%，加回一次性退还住宿费后，正常化EBITDA为15.42亿元，同比增长37.5%。

目前公司银行现金结余为43.67亿元，银行其他借款及可换股债券为51.07亿元，独立学院转设可期仍有足够的空间满足公司的并购扩张。

公司已派发中期股息0.13港币东吴证券每股，计划派发末期股息0.14港币每股，全年按经调整归属于上市公司净利润计算派息率为50%。

国际化中教控股布局或形成共振。

截至2020年8月末，公司在国内江西、广东、河南、陕西0839.HK、山东及重庆六个省市经营9所学校，在澳大利亚悉尼和英国伦敦分别各有1所学校，共拥有学生约18.02万名，同比增长5.9%。

重要并购持续落地，独立学院转设推动迅速，新校区持续FY20年报扩建。

1）公司于2020年9月完成了对海口经济学院和海口经济学院附属艺术营收+37%／调整后净利+29%学校的收购，获得目标学校60%股权，交易对价为13.56亿元，费用包含目标学校60%股权和管理合同，合同规定中教控股在2023年2月前享有目标学校100%收益。

并表完成后，公司在校人重要并购持续落地数将增至23.8万人。

未来公司将继续寻求有独立学院转设可期潜力的收购机会。

2）公司进一步推进旗下的三所独立学院转设为民办东吴证券大学。

目前中教控股重庆翻译学院和广州松田学院已经获得教育部批准。

3）广东白云学院新校区第二期建设预计20839.HK021年夏季完工，可容纳学生18000名；已与肇庆政府签订协议，建设可容纳3万人的广州松田学院新校区。

盈利预测与投资FY20年报评级：公司未来将继续保持并购扩张，同时积极推进旗下独立学院转设，经营效率和业绩有望进一步提升。

我们预测FY2021-23公司归母净利润为12.09/15营收+37%／调整后净利+29%.18/17.99亿元，同比增速为90.9%/25.6%/18.5%，25日收盘价对应21-23年PE分别为23/18/15倍，维持“买入”评级。

风险提示：招生不及预期，并购推进不重要并购持续落地及预期等。