德邦证券-创设碳减排支持工具点评：低息稳信贷、宽信用待观察-211109

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11月8日中国人民银行创设推出碳减排支持工具这一结构性货币政策工具，预计截止2022年底，碳减排支持工具余额或将达到7000亿至9000亿元，推动增量信贷投放最高可达1.5万亿元。

1年期碳减排支持工具操作利率仅1.75%，低于抵押补充贷款操作利率2.75%及其他结构型政策工具利率，而且也低于一般支农支小再贷款利率2.25%；碳减排支持工具则要求金融机构“需按季度向社会披露碳减排支持工具支持的碳减排领域、项目数量、贷款金额和加权平均利率以及碳减排数据等信息”，信息披露机制公开透明会使得碳减排支持工具更加可计算对“宽信用”会有多大程度的支撑。

低息贷款节省多少成本？由于商业银行以同期限档次贷款市场报价利率（LPR）发放贷款、从央行以1.75%的优惠利率“报销”新增贷款的60%本金，因此如果以1年期MLF操作利率2.95%作为资金的机会成本计算，每笔碳减排支持贷款发放能够为商业银行节省0.72%的机会成本。

根据碳减排支持工具倾向清洁能源产业的政策扶持倾向，不设总量限制、采用“报销机制”的碳减排支持工具会分批次发放，预计今年四季度，由于商业银行存在“抢市场首单”的业绩驱动，投放规模或可类比9月1日新增的3000亿元再贷款，操作规模或可达到2500亿元至3500亿元，参考2020年三季度至2021年三季度清洁能源产业绿色贷款增量，预计截止2022年年底，碳减排支持工具余额或可达到7000亿至9000亿，以最高余额计算，预计1年内能为商业银行节省资金成本65亿元。

从央行为金融机构“报销”60%的贷款本金推算，9000亿元碳减排支持工具投放对应大约1.5万亿元实体经济新增信贷，符合“增强信贷总量增长的稳定性”导向。

从碳减排工具看创新型工具的比较优势。

在金融周期对经济周期的影响越来越重要、杠杆和抵押已经成为风险传导链条的情况下，降低利率的货币政策可能会降低高抵押率的安全资产的利差，但也可能会提高低抵押率的风险资产的利差，从而降低风险资产的价格，这样一来反而会导致大量持有风险资产的金融机构融资困难。

相比之下，提高风险资产抵押率的货币政策能够提高风险资产的价格、降低资产要求的回报率，最终缓解金融机构的信贷约束。

如果抵押品供给足够多，社会融资成本会随着金融机构信贷约束的放松而趋于下降。

债券市场：主导逻辑切换窗口期、“宽信用”逻辑尚处初级阶段。

当前债券市场处于交易风格切换的空窗期，市场博弈情绪较浓。

行情的主导逻辑切换还未明朗，“宽信用”还是“经济下行”会主导利率趋势还有待跟踪，博弈市场氛围下多空均有机会。

风险提示。

（1）货币政策风险；（2）经济下行风险；（3）美债利率冲击风险。