东吴证券-宏观专题报告：新框架看2021年中国通胀-201129

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近期主要农产品、工业品价格上涨势头明显，如何看待和预测后续PPI走势？在猪周期下行过程中，国际农产品价格和工业品涨价是否会带来通胀？在此前两篇从新框架预测2021年出口和制造业投资后，本文试图提供简单的分析框架以预测疫后PPI和CPI趋势与节奏。

PPI方面，类比“供改”，疫后PPI必然跟随产能利用率快速上行，但其远月预测本身较为困难，基于彭博一致预测，我们构架了基于大宗价格的PPI预测模型。

中性假设下，PPI自2021年3月左右走出通缩并快速上行，全年高点在5、6月份且有望破“5”，全年中枢在1.5%左右。

CPI方面，传统的以食品、非食品划分的方式难以明晰其背后的驱动因素，尤其是在猪周期叠加疫后修复的背景之下，我们以食品、非食品消费品、服务三分法构架CPI分析及预测框架。

食品项以猪价为自变量构建预测框架，体现猪周期的冲击形态；非食品消费品核心体现了PPI向CPI的传导；自“房住不炒”的政策导向提出后与房价脱钩，只能基于对经济形态和季节性规律构建其预测模型。

中性假设下，2021年全年CPI中枢在1.3%左右，上半年受PPI上行驱动而快速回升，全年呈现“N”型，年中为全年高点。

风险提示：模型预测误差；新冠疫苗使用和有效性存在不确定性；生猪产能恢复不及预期；天气等其他因素导致食品价格剧烈波动。