华安证券-“学海拾珠”系列之二十：横截面Alpha分散度与业绩评价-201130

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主要观点：本篇是“学海拾珠”系列第二十篇，本期推荐的海外文献研究了基金Alpha在横截面上的分散度与投资者对基金业绩评价之间的关系。

横截面上基金收益分散度高时，投资者对高alpha基金的怀疑度更高在横截面收益分散度高时，无技巧的基金经理很容易伪装成有技巧的基金经理，导致投资者对表现优异的基金更加怀疑，并因此评价时对基金的Alpha值进行更严厉的折价。

零阿尔法基金中异质性风险的平均水平如何影响业绩评估由于IQR与零阿尔法基金的异质性风险平均水平之间相关性很高。

使用IQR衡量异质性风险，通过未来资金流与过去基金业绩之间的关系（即资金流-业绩敏感度）来检验模型的预测程度，发现收益分散对这种关系有负面影响。

收益分散每增加一个标准差会使资金流-业绩敏感度降低11%-17%之间，具体大小取决于用来估算Alpha的基准模型。

条件业绩评估框架本文的模型与其他方法不同的是在条件业绩评估框架中，投资者通过基金在过去T时期内的收益和财务数据，以及先前有关该基金异质性风险的先验信息，从而推断出该基金的alpha的分布。

由该分布可以得出基金横截面收益分散度会影响I类错误（投资者不希望投资表现不佳的基金）和II类错误（投资者不想错过表现优异的基金）之间的权衡。

回归结果的稳健性本文的结果在不同的alpha估计方法（三种方法：基金收益-市场收益、CAPM调整后的alpha、Fama-French-Carhart四因子模型）中均很稳健，数据越新，效果越好。

结果在控制alpha百分位数排名、市场状态变量等条件时，仍具有稳健性。

风险提示本文结论基于历史数据与海外文献进行总结；不构成任何投资建议。